行业景气下行，价格下降业绩承压。2023H1 公司实现营业收入144.86 亿，同比-14.01%，归母净利润-3.69 亿，同比-132.34%，扣非归母净利润-4.66 亿，同比-143.66%，基本EPS 为-0.1388 元/股，Q2 单季度收入93.02 亿，同比-21.70%，归母净利润4.23 亿，同比-69.20%。受上半年行业景气偏弱影响，水泥价格持续下行，盈利水平下降，业绩总体承压。

    　　水泥量增价跌，Q2 毛利率环比改善。上半年水泥熟料销量4396 万吨，同比+14.39%，主因低基数以及因去年四季度特定事件等影响压制的需求在今年上半年释放，板块实现收入123.61 亿，同比-11.87%，测算上半年吨收入/吨成本/吨毛利分别为281.2/251.4/29.8 元，分别同比-83.8/-29.7/-54.1元，受市场需求偏弱影响，北方地区产能发挥率不足，公司核心区域水泥价格持续走低，原燃材料价格回落一定程度对冲盈利端下行幅度；骨料业务销量1595 万吨，同比+15.41%，主要受益于陕西关中地区骨料产能进一步释放，影响销量同比增加180 万吨，完成销售收入5.89 亿，同比+11.81%，吨收入/吨成本/吨毛利分别为36.9/19.3/17.7 元，分别同比-1.2/+2.2/-3.4 元。

    　　上半年综合毛利率12.9%，同比-10.8pct，Q2 单季度毛利率为17.3%，同比/环比分别-6.5pct/+12.3pct，盈利水平环比改善明显主要受益于成本端价格下行。上半年经营性净现金流实现9.9 亿元，同比+21.5%。期间费用率同比增加2.1pct 至16.8%，主要由于收入端下降影响。

    　　加强矿山资源布局，稳步推动绿色转型。公司继续积极布局上游矿山资源，上半年新增石灰石资源储备6.28 亿吨，累计已获得石灰石资源、建筑石料用灰岩和白云岩储量超过50 亿吨。骨料目前产能达6200 万吨，目前在建产能500 万吨。绿色转型方面，公司目前超过60%的水泥生产线具有协同处置危废、生活垃圾等，年处置能力532 万吨，同比提高7.3%。

    　　风险提示：项目落地不及预期；成本上涨超预期；疫情反复。

    　　投资建议：华北区域水泥龙头，维持“买入”评级。

    　　公司是华北地区水泥龙头企业，具备较强的区域话语权，同时，公司仍在积极推动区域产业整合，强化协同发展，巩固资源布局，拓展环保产业，综合竞争优势良好。考虑到上半年水泥价格下行影响，下调23-25 年EPS 至1.1/1.2/1.3 元/股（前值0.72/0.91/1.01 元/股），对应PE 为9.7/8.7/8.2x，维持“买入”评级。