公司23 年全年实现归母净利润-14.98 亿元，同比由正转负公司发布 23 年年报，全年实现收入/归母净利润282.35/-14.98 亿元，同比-18.26%/-28.56 亿元，全年实现扣非归母净利润-16.56 亿元，同比-27.75亿元，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。其中Q4 单季度实现收入/归母净利润58.91/-11.76 亿元，同比-18.10%/-9.00 亿元，扣非归母净利润-12.09 亿元，同比-8.04 亿元。

    　　水泥价格下滑拖累收入，非水泥业务贡献进一步提升23 年公司水泥熟料销售收入同比-18.6%达240.48 亿元。公司华北地区收入占比达74%，23 年华北地区水泥产量同比+3%，而公司水泥熟料销量同比+7%达9300 多万吨，预计区域市占率或有进一步提升。23 年华北、东北地区水泥价格跌幅分别达20%和21.8%，我们计算公司水泥吨均价258 元，同比-82 元。23 年公司推进降本增效，同时受煤炭等主要原燃材料价格下降影响，水泥熟料吨成本同比下降37 元达235 元，最终吨毛利同比下滑45 元达23 元，毛利率同比下滑11.1pct 达到8.9%。公司积极布局骨料生产线，发展水泥窑协同处置，23 年公司新增骨料产能1000 万吨，截至23年末骨料产能达 7200 万吨，危固废处置能力超过 540 万吨/年，23 年骨料/危固废处置业务实现收入14.6/10.2 亿元，同比分别+26.3%/-15%，毛利率45%/35.1%，同比+5.8/-5.2pct，非水泥业务毛利占比提升至35.7%。

    　　净利率短期承压，现金流保持良性增长

    　　23 年公司整体毛利率11.78%，同比-8.70pct，其中，Q4 单季度整体毛利率1.44%，同比/环比分别-14.89/-16.01pct，主要受水泥业务毛利率下滑拖累。23 年期间费用率17.34%，同比+1.82pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.28/+1.20/+0.12/+0.22pct，最终实现净利率-6.19%，同比-10.27pct。23 年公司实现经营性现金流净流入29.9 亿元，同比增长32%，主要受益于收现比提升。23 年公司新增矿山资源储量6.91 亿吨，开工建设10 万吨新型醇胺及产业化项目，现产业链协同发展稳步推进，同时有序推进新能源布局，6 家企业 15.37MW 光伏项目实现并网并发电，进一步夯实发展基础。

    　　继续看好公司龙头优势，维持“买入”评级

    　　公司系北方水泥行业龙头，规模、布局、资源等优势明显，随着水泥行业进入深度调整期，行业并购整合进展有望加快，公司有望在供给侧改革进程中继续发挥引领作用。考虑到23 年业绩下滑，下调公司24-25 年归母净利润预测至4.50/7.51 亿元（前值11.9/15.0 亿元），预计26 年归母净利润达10.67 亿元。参考可比公司，给予公司24 年0.6 倍PB，目标价6.58元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：公司水泥售价不及预期、水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。