事件：东阿阿胶发布2022 年年报，报告期内公司实现营业收入40.42 亿元（同比+5.01%）；归母净利润7.80 亿元（同比+77.10%）；扣非归母净利润7.00 亿元（同比+98.60%），业绩增长符合预期。

    　　业务结构调整，综合毛利率上行。分产品来看，2022 年阿胶及系列产品实现营业收入36.99 亿元（同比+8.95%），营收占比提升3.32pcts 至91.52%；其他药品及保健品实现营收1.87 亿元（同比-12.57%）；养殖板块受公司对养殖端进行轻资产管理的影响，营收下降至1.03 亿元（同比-42.26%）。2022公司挖潜增效促进毛利增长，综合毛利达68.30%，各产品板块毛利率均实现不同程度的提升，其中阿胶系列产品毛利率为73.16%（+7.21pcts）。

    　　基本面持续改善。自2020Q4 开始，公司经营性现金流连续九季度为正，2022年公司实现经营性净现金流21.45 亿元，（同比-23.4%），预计主受上半年疫情散点发作影响。随着疫情管控放开，22Q4 实现经营性现金流8.57 亿元（同比+105%），经营性现金流改善明显。此外，2022 公司计提资产减值准备0.78 亿元（同比-76.36%）；合同负债为5.95 亿元（同比+86.97%）；存货为12.39 亿元（同比-24.74%），各指标改善明显，为23 年销售发力奠定基础。

    　　加大品牌焕新，渠道动销投入增加带动业绩增长。2022 年公司持续在电梯传媒、Bilibili 等平台投放新老产品广告，全年销售费用率达32.60%（同比+6.26pcts）。线上新渠道、数字化营销与阿胶粉、阿胶燕窝等14 款即食类新产品将持续为公司收入利润增长带来增量。

    　　维持“买入”评级。预计公司23-25 年归母净利润分别为10.55/12.63/15.43亿元，分别同比增长35.2%/19.7%/22.2%，EPS 分别为1.61/1.93/2.36 元，目前股价对应估值分别为28.1x/23.5x/19.2x。考虑到公司为中药行业龙头，核心产品需求稳健，不受集采降价影响，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料供给不足和价格提升风险。