事件：公司发布2023 年报，报告期内实现营业收入47.15 亿元，同比增长16.66%；实现归母净利润11.51 亿元，同比增长47.55%；实现扣非归母净利润10.83亿元，同比增长54.70%。

    　　全年业绩贴近预告上限，Q4 旺季收入端表现亮眼。2023 年公司实现归母净利润11.51 亿元、扣非净利润10.83 亿元，贴近此前业绩预告的上限，略超市场预期。

    　　单四季度公司实现营收12.87 亿元（同比+29.30%）；实现归母净利润3.67 亿元（同比+37.48%）；实现扣非净利润3.82 亿元（同比+54.41%），单四季度净利率达到28.53%，表现亮眼。2023 年阿胶及系列产品实现营收43.64 亿元，同比增长17.98%，占总营收比重为92.6%；阿胶系列产品毛利率为72.4%，略高于整体毛利率。

    　　净利率提升显著，经营效率持续优化。2023 公司实现毛利率70.2%，较2022 年同期提升1.94pp；实现净利率24.4%，同比+5.13pp。销售规模效应叠加内部费用管控，2023 年公司各项费用率均有所下降，销售/管理/财务费用率分别为31.5%/8.0%/-2.0%，分别同比-1.09pp/-1.57pp/-0.3pp。我们认为随着国企改革深化，公司内在经营效率有望进一步提高，带来利润率的提升。

    　　渠道治理卓有成效，应收及存货水平均为近年来最佳。公司持续大力推进渠道治理、优化渠道生态，截止2023 年末公司存货余额为10.1 亿元，较2022 年末减少18.3%，占总资产比重为7.6%（占比下降2.2pp），存货占比创近几年的新低。2023 年公司应收账款及票据合计为4.4 亿元，较2022 年末减少20.4%，占营收比重为9.3%（占比下降4.3pp），亦为近年来较低水平。截止2023 年末，公司合同负债余额8.2 亿元，较2022 年末增长38.4%；整体来看，公司渠道库存保持良性健康水平。

    　　盈利预测和投资建议：考虑到公司阿胶系列销售超此前预期，根据年报我们对盈利预测略作调整，预计2024-2026 年公司实现营业收入57.76、68.74、80.85 亿元，同比增长22.50%、19.01%、17.61%，实现归母净利润14.52、17.51、21.04亿元（2024-2025 年预测前值为13.40、16.64 亿元），同比增长26.20%、20.55%、20.16%。考虑到公司为中药滋补老字号，核心产品阿胶系列销售重回正轨，正在逐渐形成药品+健康消费品双轮驱动增长，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：原材料价格波动的风险；阿胶块、复方阿胶浆恢复不及预期风险；政策变化风险；研报使用信息数据更新不及时的风险。