投资要点

    　　事件：东阿阿胶发布2025 年一季报，报告期内实现营收17.19 亿元(同比+18.24%)，归母净利润4.25 亿元(同比+20.25%)，扣非归母净利润4.16 亿元(同比+26.69%)；单季度收入与净利润增长均符合预期，在OTC 行业的相对艰难时期逆势向上，难能可贵。

    　　逆势向上难能可贵，看好全年稳健向前。正如我们在《中药行业二季度策略暨一季报前瞻》报告中提到的，中药行业普遍收入与净利润增速的拐点预计出现在25Q2，而25Q1 在流感相对偏弱与药店客流下降的影响下，OTC 销售普遍承压，中药行业业绩增速均偏低。公司在该压力较大的情况下，依靠自身的营销改革与渠道扩展，实现了超越行业水平的收入增长。在此基础上，25Q1 公司应收账款与应收票据的周转天数达到26.98 天，虽然环比24Q4 提升3.47 天，但相比2024全年及以前，并和同行业相比依旧处于极低水平。我们预计在公司强大的品牌品种力与营销体系带动下，2025 年营业收入有望继续达到较好的双位数增长。

    　　毛利率稳定提升，利润增速超越收入增速有望持续。25Q1 公司综合毛利率达到73.62%，同比提升1.83pcts，在2024 年毛利率同比提升的基础上继续向上；我们认为主要系高毛利率的阿胶系列产品占比提升叠加海外驴皮占比提升所致。展望2025 年，受益于阿胶系列产品规模效应渐显，我们预计公司毛利率有望持续提升，带动净利润增速持续超越收入增速。

    　　明确继续中期分红，强化投资者回报。根据《第十一届董事会第八次会议决议公告》显示，公司2025 年继续中期分红，以总股本为基数，派发现金红利总额度，不超过当期归属于上市公司股东的净利润。2024 年9 月，公司完成历史首次中期分红，现金分红7.37 亿元，分红率达99.77%；2024 年年度利润分配预案为现金分红8.18 亿元，分红率达99.70%。全年累计现金分红总额为15.55 亿元。我们预计公司在优秀的经营数据与强大的经营信心下，有望持续以高比例、高频次向股东分红，强化投资者回报。

    　　维持“买入”评级。我们预计2025-2027 年归母净利润19.40/23.53/28.51 亿元，同比增长24.61%/21.26%/21.17%，EPS 为3.01/3.65/4.43 元，对应PE 为20.32/16.76/13.83x。考虑到公司是老字号滋补类中药龙头，核心产品集中采购降价可能性低，第一期限制性股票激励计划（草案二次修订稿）更新激发管理层动力，改革成效显著，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策调整风险、成本波动风险、二线产品放量不及预期。