3Q21 业绩符合此前预告

    　　公司公布1-3Q21 业绩：收入697.96 亿元，同比增长36%，归母净利润46.09 亿元，同比增长89.4%，对应每股盈利0.59 元。单季度来看，3Q21公司实现收入165.62 亿元，同比增长2.1%，归母净利润8.06 亿元，同比增加116.5%，业绩符合此前预告。

    　　毛利率小幅下降，期间费用率同比下降。1-3Q21 公司综合毛利率15.8%，同比减少2.2ppt，3Q21 综合毛利率15.9%，同比小幅减少1.5ppt。3Q21公司期间费用率同比减少1.5ppt，其中销售、管理、财务费用率同比减少1.0/0.1/1.5ppt，研发费用率同比增加1.1ppt。

    　　净利率同比上升，经营性现金流入同比增加。3Q21 公司信用减值损失同比减少3.5 亿元，1-3Q21/3Q21 公司净利率同比增加1.9/2.6ppt 至6.6/4.9%。由于货款回收力度加大、回款情况良好，3Q21 公司经营活动现金净流入5.03 亿元，同比多流入2.03 亿元。

    　　发展趋势

    　　拟注入集团挖机和塔机资产。9 月末公司公告拟发行股份吸收合并徐工有限，将挖掘机、塔式起重机、混凝土机械、矿业机械等资产注入上市公司。

    　　2021-2024 年徐工挖机和徐工塔机业绩承诺合计为14.81/15.70/16.35/17.10 亿元，占徐工机械2020 年归母净利润的39%/41%/43%/45%。若交易完成，我们预计将明显增厚公司利润。

    　　国企改革带动经营效率提升。2017-2020 年徐工机械净利润率在4%-6%，在国内工程机械头部企业中处于较低水平。2021 年前三季度公司期间费用率同比减少2.8ppt，并带动净利率提高1.9ppt。随着混改、员工持股等措施持续推进，我们预计公司核心资产经营效率有望逐步改善。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑资产整合、体制改革等带动经营效率提升，我们维持2021/2022 年EPS 预测0.75/0.82 元。公司当前股价对应2021/2022 年8.2/7.4 倍P/E。

    　　此外，考虑工程机械行业短期内处于下行期，行业竞争或将加剧，引致板块估值承压，我们下调目标价15%至7.64 元，对应2021/2022 年10.2/9.3倍P/E，有25%上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　行业需求不及预期；行业竞争加剧；海外市场开拓不及预期。