事件：10 月25 日，公司发布三季报。前三季度，公司实现营收750.54 亿元，同比降低19.86%；实现归母净利润46.76 亿元，同比降低31.33%；实现扣非后归母净利润47.20 亿元，同比降低24.02%。

    　　前三季度经营业绩有所下滑。第三季度，公司实现营收212.05 亿元，同比降低4.96%；实现归母净利润10.09 亿元，同比降低26.21%；实现扣非后归母净利润11.00 亿元，同比降低4.98%。前三季度，公司毛利率为20.28%，同比降低1.22pct；净利率为6.23%，同比降低1.04pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为6.91%/2.09%/3.81%/-1.18%，分别同比提升-1.06/0.40/0.68/-1.59 pct；公司经营活动现金净流量为15.54 亿元，同比降低80.15%。

    　　前三季度，工程机械行业国内市场下游需求依然较弱，主要产品国内市场产销量持续下滑，公司经营业绩有所下滑。上半年，公司出口收入达124.88 亿元，同比增长157.28%，增幅高于行业；公司出口持续快速增长，人民币贬值带来汇兑收益增加，钢材等原材料价格持续回落，盈利能力逐步修复。

    　　实现整体上市，核心板块竞争力持续增强。目前徐工机械重大资产重组已完成资产交割，挖机、塔机等优质资产注入上市公司，徐工实现整体上市。公司起重机板块优势突出，徐工重型上半年市占率提升3.1 个百分点，欧美高端市场全地面起重机销售实现突破；徐工履带吊市占率提升8.1 个百分点。上半年公司压路机占有率突破42%，摊铺机超47%，平地机占据国内半壁江山，铣刨机突破38%；装载机、桩工机械国内市场份额第一。徐工消防继续巩固举升类消防车、臂架类高空作业平台行业第一地位，同步开展二期新基地建设。徐工挖机收入过百亿，上半年挖机占有率提升2.7 个百分点；塔式起重机跑赢行业，市场占有率提升4.8 个百分点。

    　　9 月挖机销售持续正增长，工程机械行业需求迎来边际改善。2022 年1-9 月，我国挖机共计销售20.0 万台，同比下降28.3%；其中9 月挖机销售2.1 万台，同比增长5.5%；9 月挖机销售持续正增长。1-9 月，挖机共计出口8.0 万台，同比增长70.5%，出口占比达40.1%；其中9 月出口1.1 万台，同比增长73.3%，单月出口占比提升至50.3%，出口占比首次超过50%。在稳增长政策逐步落地和去年低基数因素影响下，工程机械行业逐步迎来边际改善。2022 年12 月1 日，挖机等非道路移动机械“国四”排放标准即将切换，切换后“国三”标准的新机将不能销售。我们认为国标切换有望加快老旧设备的更新换代进程，叠加11、12 月年末小旺季的来临，四季度挖机销售或将好于预期。基本面触底企稳的背景下，我们认为板块底部也已经出现，往前看静待年底更多稳定经济的刺激政策出台，和基本面回升形成共振。

    　　投资建议：公司实现整体上市，核心板块竞争力持续增强；工程机械行业需求有望迎来边际改善，公司未来业绩稳健增长可期。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为66.58/74.23/85.82 亿元，对应PE 分别为8.00/7.18/6.21倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    　　风险提示：基建、房地产投资不及预期，市场非理性竞争，海外贸易环境恶化风险等