发布18 年年报和19 年一季报，业绩由盈转亏

    　　公司于4 月29 日发布18 年年报：2018 年营收24.39 亿元，同比增长15.51%；归母净利润-1.71 亿元，较同期由盈转亏；扣非后归母净利润-1.66亿元。18 年第四季度营收6.54 亿元，同比下降1.55 %；归母净利润-7.38亿元，同比转为亏损。19 年一季度营收1.67 亿元，较上年同期减60.46%；净亏损2821.54 万元，上年同期盈利1.19 亿元。公司业绩由于计提资产减值和安全事故因素低于预期；公司拥有优质矿山资源，短期受银漫矿业安全事故影响业绩存在下行压力；我们预计19-21 年公司EPS 为0.22、0.40、0.56 元，维持“增持”评级。

    　　排查矿山和冶炼资产，计提资产减值拖累业绩

    　　据19 年4 月的公告，银漫运输安全事故后，公司组织对有关子公司进行了全面排查拟关停全资子公司锡林郭勒盟双源有色、赤峰富生矿业、巴林右旗巨源矿业，同时对其相关资产计提减值准备。据公告，本次计提资产减值准备7.9 亿元，减少 2018 年归母净利润8.96 亿元。由于资产减值的影响，公司18 年出现较大亏损。

    　　铅银锡等矿产品产销提升，技改工程完成达产

    　　据年报，报告期内公司铅精粉产量较上年度增幅102.08%，主要原因为子公司天通矿业铅锌矿石选矿处理量同比增加且铅入选品位同比增加；含铜银精粉产量较上年度增幅149.07%，销量增幅150.40%，锡精粉产量较上年度增幅105.67%，销量增幅110.26%，主要原因为子公司银漫矿业2500 吨/日铜锡系列完工技改工程完成且已达到设计要求，产销量同比大幅增加。公司银漫矿山技改工程完成后，矿产品种类得到丰富，盈利驱动更加多元化。

    　　短期安全事故或影响生产，优质矿山资源仍具长期价值

    根据一季报，19 年一季度受银漫矿业“2·23”重大运输安全事故影响，公司经营的矿产品产销量同比下降，导致公司销售收入减少，同时一季报净利润出现亏损。我们认为检查整改或对公司短期生产销售产生负面影响，19 年盈利可能受影响下滑。长期来看，据年报，公司所拥有的矿产资源地质储量规模较大，且拥有铜、银、铅锌、镍等多项有色金属的探矿权储备，具有较强的资源优势；子公司银漫矿业为国内最大白银生产矿山，我们认为公司矿山资产仍具备较强的竞争力。

    　　短期产销下滑，维持“增持”评级

    　　短期受银漫矿业安全事故影响公司业绩存在下行压力，我们预计19-21年公司营收分别为19.81、25.18、31.45 亿元，归母净利润分别为4.09、7.47、10.44 亿元，19-20 年较此前调整幅度分别为-57.9%/-35.3%，对应PE25/14/10 倍。由于19 年产量不反映公司真实产出能力，我们采用PB估值，参考可比公司估值（19 年PB 均值1.7 倍），由于公司后续技改有望进一步提升产能，给予一定溢价，给予19 年PB1.85-2 倍，对应调整目标价至5.68-6.14 元（原为7.28-8.32 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：锌银等金属价格下跌；项目进度不及预期；矿山品位不及预期。