事件：

    　　公司公布半年报：上半年实现营收2.3亿元，同比下降5.49%；实现归母净利润3865万元，同比增10.27%；实现扣非后归母净利润1409万元，同比降59.95%；EPS 为0.12元。

    　　其中Q2 实现营收1.6亿元，同比增5.52%；实现归母净利润2807万元，同比降15.22%。

    　　投资要点：

    　　 受天气、交通改造等因素影响，公司景区整体客流小幅下滑。公司上半年景区共实现购票人数277万人，同比降6%。其中环保客运车和十里画廊观光车分别实现购票人数159.4万人和49.2万人，同比分别增5.2%和5.5%，二者客流均实现小幅增长；宝峰湖景区受到韩国游客大幅减少及天气等因素影响，其上半年实现购票人数31万人，同比降14%；公司景区中杨家界索道客流下降幅度最大，其上半年实现购票人数29.1万人，同比降43%，主要源于张家界市区至景区道路建设及高铁工程建设期间交通管制，导致从森林公园入口至公司索道交通不便，从而导致客流大幅下降。根据工程进度进展，我们预期其影响会持续至2018年三季度末。

    　　 酒店和旅行社业务收入同比下滑，拆迁补助助力公司业绩增长。公司酒店业务上半年实现收入828万元，同比降6.5%；旅行社业务实现收入6679万元，同比降18.9%。上半年公司张国际酒店收到征地拆迁补偿款2418万元，并计入营业外收入，带动公司业绩同比出现增长。

    　　 大庸古城折旧摊销和财务费用增幅较大拖累公司业绩。上半年公司销售费用、管理费用和财务费用分别为1186万元、4003万元和1154万元，同比分别增4.4%、增66.8%和增134.7%，整体期间费用同比增2314万元。

    　　公司期间费用率同比提升11.1PCT 至27.68%，主要源于大庸古城项目发生土地摊销1231万元及财务费用778万元。

    　　 张家界交通未来几年存在改善空间。黔张常高铁预计2019年通车（连通鄂西南、渝东南），张吉怀高铁在建，将连通省内3 市州7 市县；高速方面，张桑高速在建，预计2018年通车（连通张花高速），此外张新、桑龙高速等正在筹建。未来几年新建铁路和公路的通车将有效改善公司景区交通现状，提升游客体验度和景区对游客吸引力。

    　　 维持“增持”评级。公司大庸古城项目目前有序推动中，短期内土地摊销和财务费用将拖累业绩，未来建成运营后有望为公司带来新增长点。

    　　张家界交通在未来几年改善空间较大，将有利于增强公司景区竞争力。

    　　公司大股东对西线资源的升级改造逐步完成，未来随着交通改善，西线资源有望逐渐得到开发。公司作为张家界市唯一的旅游上市平台，不排除未来进行区域资产整合可能性。考虑增发股本摊薄影响，预计公司2017~2018年EPS 分别为0.2元和0.22元，对应的PE 分别为52 倍和48倍，维持“增持”评级。

    　　 风险提示：安全事故；突发事件；天气因素；项目进展低于预期；交通改善低于预期；公司未来资产整合的不确定性