事件

    公司发布2018 年年报，实现营收4.68 亿元，同比下降14.78%；实现归母净利润2,640.39 万元，同比下降60.80%；扣非后净利润2,117.93 万元，同比增长4,142.02%。

    简评

    全年经营平稳，接待客流保持提升

    2018 年，公司共接待游客596.49 万人，同比增长0.25%。公司业务中，宝峰湖、十里画廊观光电车业务是客流增长的主要动力，客流分别增长12.72%、8.29%。尤其在2018 年受到武陵山大道施工影响下，公司也保证了客流同比增长，表明公司经营基本面情况较好。

    公司的收入主要来自于环保客运业务和旅行社业务，环保客运贡献收入1.7 亿元，占比达36.34%；旅行社业务带来收入1.41 亿元，占比达30.13%。收入保持增长态势的有宝峰湖、十里画廊观光电车业务，分别实现收入6,748.5（+15.36%）、5,011.53（+3.01%）万元，占比分别为14.03%、10.7%。体量相对较小的索道、酒店业务分别实现收入3,531.45、1,547.1 万元，占比分别为7.54%、3.30%。

    严格控成本降费用，扣非净利润实现大幅增长

    公司扣非后净利润达到2,117.93 万元，增速达4,142.02%，主要原因在于2017 年的非经常性损益体量较大。同时，公司在2018年时控成本降费用取得明显进展：1）毛利率提升了0.49pct，达到31.52%；2）在费用控制下，销售、管理费用分别下降28.56%、18.38%，销售、管理费率较上年同期分别下降0.93pct、0.76pct，同时，通过利息资本化等方式，公司财务费用下降76.35%，财务费率也下降2.3pct。

    大庸古城建设顺利，张家界景区交通改善在即

    公司重点打造的大庸古城项目为业务转型关键，将建设为文化旅游综合体，集吃喝玩乐游购娱为一身。从业务属性来看，大庸古城是公司从传统观光游转型休闲度假游的勇敢尝试，预计运营成熟后的年营业收入将达到4.25 亿元，净利润达1.85 亿，项目建成后将为公司长期发展注入动力。目前项目进度已经达到93.50%，大庸古城的主体建设已基本完成，且两大核心服务项目大型民俗演艺《遇见大庸》和飞行影院已基本完成。根据最新规划，大庸古城项目有望在今年10 月开始营业。

    未来张家界景区的成长空间将受益于交通的改善，尤其在铁路建设方面：1）今年将迎来黔张常快铁通车；2）2021 年，张吉怀高铁有望投入使用，打通张家界及凤凰景区；3）荆张高铁已经进入建设中。同时，今年武陵山大道已经全线建成通车，客流水平有望进一步提升。

    投资建议：我们认为未来公司内生+外延有望取得成效，收入、客流水平有望提升；同时，公司的大庸古城项目落地后，将为公司打开长期成长空间。

    预计2019-2021 年EPS 分别为0.07、0.08、0.1 元，股价对应PE 分别为92、78、65 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：大庸古城客流不及预期；天气因素带来的不确定性；地缘政治风险。