营收高增长反映区域基建高景气，归母净利负增长主要受债转股影响

    公司4 月20 日发布19 年年报，实现收入232.60 亿元，yoy+52.31%，实现归母净利润6.20 亿元，yoy-7.67%，归母净利增速低于此前业绩快报披露值，归母净利增速为负主要受债转股产生少数股东权益影响，净利润yoy+19.64%。公司19 年12 月末发布定增预案，拟通过发行股份方式购回18 年末债转股投资者获得的子公司股权，并募集配套资金，我们预计公司未来负债率有望进一步下降，且可用于拓展业务规模的资金实力有望进一步增强。我们预计未来山东高速公路/高铁建设有望维持高景气，预计公司20-22 年EPS0.78/0.90/1.04 元，维持“买入”评级。

    19Q4 单季度收入继续保持快速增长，净利润同比有所下降

    公司19 年Q1-4 单季度营收增速135%/19%/43%/53%，净利润增速256%/26%/20%/-6%，19Q2 以来公司营收呈现逐季加速态势，但净利润增速波动较大，19Q4 公司单季净利润增速同比下降6%，盈利能力出现较大下降。19 年公司毛利率9.28%，同比下降1.45pct，我们判断公司净利润增速与收入增速差异较大的原因主要系：1）混凝土等材料价格上涨对公司毛利率的影响尚未消除；2）Q4 公司着手进行定增等事务情况下费用率有所提升。随着新项目逐步进入结算高峰，我们预计未来公司盈利能力有望逐步触底回升，而收入增速有望继续保持较高水平。

    盈利能力有所下降，现金流仍有较大改善空间

    公司19 年管理（含研发）/财务费用率分别为3.69%/0.52%，同比变动+0.04/-0.27pct，管理费用率变动主要系研发费用率同比增加0.49pct，财务费用率变动主要系利息收入同比增加0.38 亿。19 年资产（含信用）减值损失占收入的比重为0.22%，同比增加0.15pct，综合影响下19 年公司净利率为3.52%，相比较18 年的4.58%下降1.06pct。19 年公司经营性现金流净额为0.48 亿，同比少流入7.82 亿，现金流变动较大主要系：1）山东省内大型项目工期提前，但工程回款进度延缓；2）公司票据收款增加叠加支付的到期应付票据较多，后续现金流仍有较大改善空间。

    继续看好省内基建投资对公司的带动效应，维持“买入”评级

    据山东交通运输工作会议，2020 年计划完成交通基建投资1842 亿元，较19 年目标增长15%。我们认为公司兼具公铁建设能力，在手订单饱满，有望充分受益于省内交通投资高增长，由于公司定增金额尚未确定，在不考虑定增情况下，我们预计20-22 年EPS 为0.78/0.90/1.04 元（20-21 前值为0.71/0.81 元），调高盈利预测主要参考公司制定的20 年经营目标实现营收/净利润331.72/11.61 亿，而此前我们收入预测偏低。当前可比公司2020 年Wind 一致预期均值PE 为7.46 倍，考虑到区域基建高景气度，认可给予公司2020 年8-9 倍PE，目标价6.24-7.02 元，维持“买入”评级。

    风险提示：省内基建投资不及预期，公司盈利能力回升不及预期。