业绩增长超预期，高基数上再超越。公司公告2022 年上半年实现营业收入287.6 亿元，同比增长29.2%；实现归母净利润10.3 亿元，同比增长32.4%，考虑到二季度疫情影响及去年同期超高基数（去年Q2 单季业绩增长84%），我们认为公司上半年业绩整体表现略超预期。分季度看Q1/Q2 分别实现收入105.3/182.3 亿元，同比增长62%/16%；分别实现归母净利润2.4/8.0 亿元，同比增长48%/28%，二季度增速放缓主要因基数影响。根据2022 年公司财务预算显示：全年预计实现营业收入661亿元，净利润33 亿元，相较21 年实际值分别同增14.9/19.9%。根据过去三年情况，公司一般会明显超额完成年初计划，下半年业绩有望继续保持较快增长。

    毛利率基本稳定，费用率下行，净利率小幅提升。2022H1 公司毛利率为11.10%，同比小幅下降0.05 个pct，盈利能力基本保持稳定。期间费用率4.73%，同比下降0.08 个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.03/-0.31/+0.50/-0.24 个pct。管理费用率下降预计主要系规模效益逐步显现；研发费用率上升主要因公司立项和存续研发项目较多，按照研发进度实际研发支出增加；财务费用率下降主要系利息收入及汇兑收益同比有所增加。资产（含信用）减值损失较去年少计提1611 万元。

    净利率小幅上升0.09 个pct 至3.59%。上半年公司经营性现金流净流出7 亿元，较去年同期多流出29 亿元，主要系上半年完成工作量增长较快，开工集中，支出较多，销售回款与采购支付时间错配所致。收现比/付现比分别为68%/83%，YoY+3/+6 个pct。

    稳增长政策推动、省内资源支持，多元领域突破，公司高增长具备较强持续性。今年是稳增长大年，山东省作为经济大省强省需要发挥重要作用，有望继续加快省内重点项目建设，1-6 月山东省公路固定资产投资完成767.5 亿元，同比增长15.7%。公司作为省内基建龙头，有望显著受益稳增长政策加码，全年业绩增长潜力足。此外持续做大地方国有基建上市公司规模，增强其在资本市场的融资能力，符合未来地方政府发展需求。山东省基建投资空间大、财政实力强、省内资源充足、资金需求旺盛，公司未来有望逐步发挥更重要融资及建设作用，获得更多省内资源支持。在除路桥等交通领域外，公司依托省内禀赋积极开拓片区开发、市政、产业园区等业务，有望突破原有业务领域限制，为十四五持续快速增长积蓄力量。

    投资建议：我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为27/35/41 亿元，同比增长28%/27%/18%，EPS 分别为1.75/2.22/2.61 元，当前股价对应PE 分别为5.0/4.0/3.4 倍。考虑到公司未来良好的成长性以及较低的估值，维持“买入”评级。

    风险提示：山东省内交通基建投资不达预期，毛利率下降风险，项目施工进度不达预期风险，大股东支持力度不达预期风险。