23H1 营收/归母净利同比+0.8%/+1.2，维持“买入”评级公司23H1 实现营收312 亿，同比+0.8%（追溯），归母净利11.2 亿，同比+1.2%（追溯），基本符合我们的预期（10.8 亿），其中23Q2 收入/归母净利207/8.8 亿，同比+1.1%/+1.4%（追溯）。考虑到今年以来基建投资实物量落地较为缓慢，我们调整公司 23-25 年归母净利预测为28.0/30.9/33.8亿元（前值为 30.0/35.6/40.9 亿元）。可比公司23 年 Wind 一致预期平均7xPE，认可给予公司23 年7xPE，目标价至9.11 元（前值11.17 元），维持“买入”评级。

    　　23H1 综合毛利率同比改善，省外扩张稳步推进23H1 核心主业路桥施工实现营收279 亿，同比+0.5%，占总收入比例降低0.25pct 至89.5%，毛利率同比-0.07pct 至11.7%；路桥养护施工业务实现营业收入20.3 亿元，同比-2.7%，占营收比例6.5%。分地区看，省外扩张稳步推进，华北地区实现收入3.9 亿，同比+104%，占比提升0.64pct 至1.26%；华东实现收入250.3 亿，与去年同期持平，占比降低0.62pct 至80.2%。综合来看，23H1 综合毛利率提升1.1pct 至12.2%，其中 Q2 毛利率13.1%，同/环比+1.3/+2.6pct。

    　　23H1 费用率小幅上升，减值占比增加，归母净利率同比持平23H1 期间费用率为5.3%，同比+0.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.0/+0.2/+0.0/+0.4pct，财务费用同比+58.5%，主要系23H1 末有息负债同比增加95 亿，导致利息支出增加0.9 亿。减值支出占收入比同比+0.5pct 至0.9%，综合影响下，公司23H1 归母净利率3.6%，同比基本持平， 23Q2 为4.3%，同比持平，环比+2.0pct。23H1 公司经营性现金净流出13.3 亿，同比多流出5 亿，主要系上半年完工量增加，销售回款与采购支付时间短期错配所致，支付的其他与经营活动有关的现金同比增加26 亿，收/付现比分别为69.6%/77.7%，同比+3.7/-2.8pct。

    　　23H1 新签订单高增长，交建集团并表进一步提升公司竞争力23H1 年新签订单531 亿，同比+141%，其中23Q2 公司新签订单328 亿，同比+126%。据山东省交通厅，21-22 年全省交通投资2655/3084 亿，23年目标为超3100 亿，省内稳健投资为公司提供良好市场，同时上半年交建集团纳入公司合并范围，其资质和技术优势有望与公司路桥施工和养护业务形成协同，进一步提升公司整体市场竞争力。截至23H1 末，公司在手订单1309.5 亿，同比+32%，约为22 年收入的2 倍，有望为公司后续年份的收入确认提供支撑。

    　　风险提示：稳增长不及预期，后续订单转化不及预期的风险。