报告摘要

    各项业务稳健增长，合伙人计划保障长期发展趋势。公司是国内老牌制药企业之一，目前己形成原料药+制剂+诊断试剂全面发展的业务布局，其中1）原料药：特色品种如高端抗生素和宠物药逐年增多；2）制剂业务：经历由普药到专科制剂驱动的转型升级，亮丙瑞林等重磅产品放量带动板块实现快速增长；

    3）诊断试剂：稳扎稳打，19 年起新品陆续上市，20 年疫情下研发上市新冠抗体检测试剂盒带动板块收入快速增长。

    展望未来，亮丙瑞林和艾普拉唑保持稳定增长，原料药和诊断试剂受益于特色产品和新品放量，公司整体业绩稳定增长基础坚实；中长期合伙人持股计划锁定未来十年净利润不低于15%复合增长，长期稳健发展动力充足。

    打造丰富在研管线，二次转型大幕已启，有望于22 年后进入重磅新品兑现期。聚焦创新药及高壁垒复杂制剂，布局微球、生物药等五大技术平台，有望于22 年后进入重磅新品兑现期，并借助公司强大的销售网络顺利实现产品更替接续。公司现有业务贡献丰沛现金流，为保持竞争力公司研发投入逐年稳定增长，此外公司在手现金超过90 亿元，后续将通过BD 或投资布局前沿技术如基因编辑和细胞疗法等，长期创新研发实力值得期待。

    微球制剂参与壁垒高企，市场竞争格局优异。微球研发与产业化壁垒极高，市场参与者较少，国内戈舍瑞林等GnRH-a 类药物仍有广阔长效升级和进口替代空间，重磅阿立哌唑微球在国内为空白市场，整体市场空间巨大，公司作为国内微球制剂龙头，产业化经验丰富，品种布局全面，将充分受益于市场扩容。

    单抗研发助力公司掘金自免与肿瘤广阔市场。生物药是全球新药研发的核心领域，公司是国内最早布局单抗药物的企业之一，近年通过领导变更和管线梳理，已初步确立研发布局思路和方向。除即将上市的r-hCG 外，公司已储备IL-6R 单抗（III 期）、IL-17A/F 单抗（I 期、me-better）等自免重磅在研以及PD-1（胸腺癌II 期）、Pro-IFN（I 期）和CD19/CD20CAR-T（临床前）等差异化肿瘤创新药，公司生物药研发即将进入兑现期。

    首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司预计公司20/21/22 年收入分别为105.21/113.40/126.56 亿元，归母净利润分别为17.52/20.74/23.72亿元，对应当前PE 分别为22/18/16/倍。参考板块内综合性药企估值，考虑到公司发展前景，给与公司21 年25 倍PE，对应目标价为55 元，给与“买入”评级。

    风险提示：制剂产品降价风险，在研产品获批不及预期的风险，市场竞争加剧的风险