业绩回顾

    　　业绩符合预期

    　　公司公布2021 年业绩：营业收入120.6 亿元，同比增长14.7%；归母净利润17.8 亿元，同比增长3.5%，扣非净利润16.3 亿元，同比增长13.7%。

    　　净利润略低于预期主要由于投资收益略不及预期，但扣非净利润符合预期。

    　　发展趋势

    　　消化道、促性激素、精神神经等领域保持增长。2021 年，消化道领域/促性激素领域/精神产品收入37.2/24.5/4.1 亿元，占总收入的31.2%/20.6%/3.4%，同比增长50.4%/28.3%/48.6%。同时，公司2021 年抗感染产品收入同比下降3.6%为3.7 亿元，占总收入的3.1%。此外，2021 年12 月公司公告艾普拉唑针剂医保谈判降幅约55%。

    　　原料药板块收入同比增长。2021 年，原料药板块收入为29.1 亿元，同比增长19.2%，毛利率为29.6%，同比下降2.6 个百分点。我们认为未来高端抗生素、高端宠物药及医药中间体产品将继续成为主要的原料药板块净利润贡献。2021 年，诊断试剂业务收入为7.24 亿元，同比减少47.6%，毛利率为55.9%，同比下降14.1 个百分点，主要由于新冠检测试剂盒的销售导致2020 年高基数。我们认为公司未来新产品例如自免、结核、分子诊断等有望继续发力。

    　　2021 年研发费用达到11.5 亿元，同比增长29.6%。公司重组新型冠状病毒融合蛋白疫苗公司V-01 序贯加强III 期今年2 月获得临床试验获关键性数据，其III 期临床试验在顺利推进。重组抗IL-6R 人源化单抗已经提交BLA申报获 CDE 受理；重组抗人IL-17A/F 人源化单克隆抗体注射液完成Ib 临床入组。醋酸曲普瑞林微球（1 个月缓释）完成III 期临床并进行生产注册申报；阿立哌唑微球（1 个月缓释）完成I 期单次给药临床研究，并开展多次给药临床研究；醋酸奥曲肽微球已开展BE 预试验。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑艾普拉唑谈判降价，研发进一步推进，以及不考虑疫苗的增量贡献，我们下调2022/2023 年每股净利润预测9.2%/9.2%至人民币2.09 元/2.39元，分别同比增长10.2%/14.5%。当前A 股股价对应2022/2023 年19.0倍/16.6 倍市盈率。当前H 股股价对应2022/2023 年12.2 倍/10.7 倍市盈率。考虑公司新业务顺利推进，A 股维持跑赢行业评级和50.75 元目标价，对应24.3 倍2022 年市盈率和21.2 倍2023 年市盈率，较当前股价有27.9%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级和36.68 港元目标价，对应15.1倍2022 年市盈率和13.2 倍2023 年市盈率，较当前股价有23.3%的上行空间。

    　　风险

    　　产品销售及研发不及预期。