公司发布2021 年中报。2021H1 公司实现收入13.06 亿元，同比增长104.10%，实现归母净利润-3.60 亿元，实现扣非后归母净利润-2.93 亿元。Q2 单季度来看，公司实现收入6.74 亿元，同比增长84.75%，实现归母净利润-1.77 亿元，实现扣非后归母净利润-1.63 亿元。

    中报业绩符合预告区间。公司业绩与此前公告的2021 年半年度业绩预告一致，符合预期。分医院来看：

    中心医院：2021H1 实现收入7.17 亿元，同比增长191.01%。2021 年5 月27 日，西安国际医学中心医院高分通过得JCI 认证，这标志着该院医疗质量和医院管理水平与国际先进标准接轨，跻身全球医院管理先进行列，由于JCI 认证过程中一定程度影响了医院运营，假设加回后中心医院会有更高的收入增长。

    高新医院：2021H1 实现收入5.38 亿元，同比增长55.89%。随着高新医院二期于去年12 月份开始投入使用，凭借多年口碑快速放量。

    商洛医院：2021H1 实现收入0.51 亿元，同比增长3.36%。商洛医院（新院区）已于2021年3 月28 日正式开诊，规划床位1800 张，目前已经顺利完成三级综合性医院核定工作，将大幅增加该院在所在区域的市场竞争力。

    股权激励绑定医生长期利益，业务稳步推进中。

    公司于今年6 月份完成股权激励计划，激励对象544 人，授予数量为3528 万股。股权激励解锁条件是以2020 年营业收入为基数，2021-2023 年营业收入增长不低于80%、160%、280%，保证未来三年收入高增长的同时，绑定了核心医生利益，长期逻辑更有保障。

    公司于今年6 月份与泰格医药达成战略合作。泰格医药是国内的临床CRO 龙头，和公司签订战略合作协议，我们认为将在中长期的角度增强公司的核心竞争力：1）签订战略协议的核心原因是对公司临床资源的认可。公司的中心医院是全球最大的单体医院，双方战略合作的前提条件就是泰格医药对公司临床资源价值的认可。2）泰格医药加持下，公司品牌力有望进一步提升。双方将以西安国际医学中心医院为依托，合作打造一流的研究型医院，一方面有望进一步提升中心医院在中西部地区的品牌影响力，同时也将进一步提升公司对医生资源的吸引力，满足后续的发展规划

    公司的医美大楼于今年6 月开始正式动工，高附加值板块起航。依托于中心医院平台及郭树忠团队的专业技术，有望迅速树立品牌，成为公司未来业绩增长的重要驱动力。后续的辅助生殖、中高端妇儿、康复、特需医疗等高附加值板块有望在公司中心医院的平台上逐步兑现。

    投资逻辑再梳理：我们认为，公司发展逻辑可以分为两个阶段。

    第一个阶段是以中心医院、高新医院、商洛院区、康复医院为主导的12000 张床位的“量价齐升”，目前中心医院在19 年9 月开诊后发展迅速、高新医院新院区已于去年12 月投入使用带来新一轮增长期、商洛新院区今年3 月28 日开诊、康复医院预计明年开诊。

    以公司的中期目标来看，12000 张床位有望贡献100 万的平均单产、15%左右的净利率，对应120 亿收入、18 亿净利润。

    第二个阶段是以中心医院品牌效应做高端医疗服务。中心医院本身是全球已建成的最大单体医院，未来随着床位数的爬坡以及品牌的建设，有望在中心医院附近做衍生业务，如未来的慢性病区、慢性康复病区等业务，持续挖掘高端客户价值以及提升非医保业务占比。

    盈利预测。我们预计公司21-23 年收入为30.53、50.16、75.45 亿元，分别同比增长90.0%、64.3%、50.4%，对应PS 为8x、5x、3x。预计21-23 年归母净利润为-4.87、2.22、5.86 亿元，分别同比增长-1172.7%、扭亏、163.7%，对应PE 为-77.1x、169x、64x。公司处于收入快速放量期，维持“买入”评级。

    风险提示：床位使用率提升不及预期；单床产出提升不及预期。