24 年扩张影响利润，25Q1 归母净利yoy+47%、扣非归母净利润yoy+28%24 全年：营收28 亿/yoy+26%，归母净利1.80 亿/yoy+17%，扣非归母净利1.64 亿/yoy+16%。剔除0.45 亿股权激励费用后归母净利2.25 亿/yoy+34%，扣非归母净利2.10 亿/yoy+35%。

    24 年毛利率35%/yoy-1.9pct，其中教育培训服务费毛利率33.79%/yoy-2.57pct，预计主要系网点扩张及教师增加影响，24 年末网点数300+/yoy 约+25%，教师4394人/yoy+36.7%。24 年归母净利率6.5%/yoy-0.5pct；销售/管理/研发/财务费用率6.8%/15.7%/1.3%/1.9%，yoy-0.6/+0.1/+0.03/-0.8pct。

    24Q4：营收5.4 亿/yoy+29%，归母净利396 万/yoy-89%，扣非归母净利314 万/yoy-88%。预计主要系新网点扩张成本、淡季利润率波动、股份支付费用1319 万、计提信用减值损失1823 万影响利润。

    25Q1：营收8.6 亿/yoy+22%，归母7377 万/yoy+47%，扣非5883 万/yoy+28%。非经主要系交易性金融资产的公允价值变动损益1328 万/去年同期负向影响16 万，投资收益大幅增加主要系收回己减值的股权款。毛利率32.0%/yoy-0.4pct，销售/管理/研发/财务费用率6.2%/14.5%/0.9%/1.5%，yoy+0.7/-0.7/-0.2/-0.3pct。截止25 年2 月27 日公司对紫光借款的本金已全部还清，25 年财务费用有望优化。25Q1 末合同负债11.39 亿/yoy+14%/qoq+22%，有望带动收入持续增长。

    股东回报：2 月19 日公告拟回购1.1 亿~1.5 亿元，价格不超过66.8 元/股，将全部用于股权激励和或注销，优先用于注销，注销金额为6000 万元，预计回购股份数量占公司总股本的1.34%~1.82%。截止Q1 末已回购并注销120.86 万股，注销金额6000 万元已完成。

    网点重回扩张阶段顺应行业需求

    学大已恢复开店节奏，24 年学习中心数量从240+所增长至300+所，覆盖100+城市，专职教师4000+人；全日制培训基地30+所。我们预计公司业绩增长持续性强，公司门店扩张顺应行业旺盛需求，有望助力收入稳定增长；且预计随着产能利用率提升，杠杆效应下年维度的利润率有望提升。

    行业基本盘仍处增量区间，当前竞争环境全国性头部品牌或优先受益公司主业专注高中个性化教培，从行业整体基本盘来看，高中适龄人口尚未进入下降通道，预计仍有约十年的增长期。聚焦现阶段对行业竞争层面的关注，我们认为高中学科牌照仍存壁垒，行业处于恢复性增长期，品牌力领先的全国性头部机构有望优先受益；且目前几大头部机构之间，各家竞争优势的差异化较为明显。

    集中资源聚焦教培及中职，经营效率有望继续提升拟终止“岳阳育盛股权收购”项目，并将剩余的5999 万募集资金永久补充流动资金。该项目为公司此前在高职领域的新业务拓展，本次变更后公司聚焦主业集中资源发展教培及中职业务。

    投资建议：内需消费重要性日益凸显，学大作为A 股教育中业绩稳定性的稀缺标的，有望享受估值溢价。基于新开网点成本投放，我们调整25-26 年盈利预测，预计25-27 年归母净利润分别为2.61/3.30/4.10 亿元（25-26 年前值为2.77/3.48 亿元），对应PE 为25/20/16 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济不及预期，教育政策稳定性不及预期，行业竞争加剧。