事件：25年，公司实现收入32.3亿元、同增 15.8%，实现归母净利润 2.0亿元、同增8.6%，实现扣非后净利润1.7 亿元、同增6.1%，扣除股份支付影响后的净利润2.2 亿元、同增1.6%。

    　　26Q1，公司实现收入9.5 亿元、同增10.1%，实现归母净利润9067 万元、同增22.9%，实现扣非后净利润8586 万元、同增46.0%。

    　　点评：

    　　25H2 经营调整，26Q1 回暖。25Q1/25Q2/25Q3/25Q4/26Q1，收入同增22%/15%/11%/14%/10%，归母净利润同增47%/40%/-90%/转亏/23%。25Q3、Q4 经历经营调整阵痛期、业绩承压，26Q1 显著回暖。

    　　个性化学习中心稳步扩张。25 年，教育培训服务收入31.2 亿元、同增15.7%。个性化学习中心净增30 所至330 所。全日制培训基地达到34所。全日制双语学校在校生人数同增约50%。

    　　毛利率25 年下滑，26Q1 回升。25 年，公司综合毛利率同减1.10pct至33.46%，其中，教育培训服务毛利率同减0.96pct 至32.83%，我们认为主要是为扩张储备教师所致，25 年专职教师数量增长约28%。

    　　26Q1 公司综合毛利率同增0.45pct 至32.47%。

    　　25 年销售费用率提升。25 年,销售费用率同增0.8pct 至7.6%，主要是市场费用投入增加所致；管理费用率同减1.0pct 至14.7%，研发费用率同减0.2pct 至1.1%，财务费用率持平，为1.9%。26Q1，销售费用率持平，为6.2%，管理费用率同减1.8pct 至12.7%，研发费用率同减0.1pct 至0.8%，财务费用率同减0.1pct 至1.5%。

    　　盈利预测与投资评级：25H2 由于经营调整，业绩承压，26Q1 已见曙光。扩张按部就班，26 年计划新增约50 所个性化学习中心。我们预计26/27/28 年归母净利润为2.95/3.60/4.27 亿元，当前股价对应PE 估值为14x/12x/10x，维持“买入”评级。

    　　风险因素：教育行业的政策风险；扩张不及预期的风险；中职招生难度提升的风险；宏观经济对教育行业的影响。