投资要点

    　　学大收入端边际放缓，整体依然稳健

    　　25Q4 和26Q1 学大教育营业收入分别为6.1 亿元（同比+13.94%）和9.5 亿元（同比+10.06%），25 年以来增长有所降速（25Q1-Q3 收入分别为+22.46%、+15.04%、+11.19%）。从合同负债端和收款端也呈现增长降速，25Q4 和26Q1 合同负债分别同比+14.99%、+9.52%，对比25Q3 同比+22.45%；25Q4 和26Q1 收款分别同比+11.01%、+9.26%，对比25Q3 同比+19.78%。（注：收款指销售商品、提供劳务收到的现金）。

    　　季度利润波动较大，关注公司经营节奏

    　　2025 年学大教育实现归母净利润1.95 亿元（同比+8.58%），归母净利率6.05%（下降0.4pct），分季度看波动较大（25Q1-Q4 归母净利率分别为8.54%、14.82%、0.21%、-5.86%），25 年三四季度出现利润承压，更多是经营节奏影响（三四季度有招生前置销售费用、新老师逐渐爬坡影响毛利率），但一二季度为公司的利润兑现期，26Q1 毛利率提升0.45pct，26Q1 实现归母净利润9067 万元，同比+22.90%，对应利润率提升1pct。二季度为公司重要经营旺季，关注利润释放节奏。

    　　个性化教育为核心业务，继续发展多元业务

    　　1）个性化教育：2025 年底个性化学习中心从约300 所增加至约330 所（净增30所，同比+10%），2026 年目标从330 所增加约50 所至380 所（同比+15%）；另外公司2025 年教师数量达到5135 人（同比+17%），26 年目标教师新增800 名、超过6000 人（同比+17%），公司产能扩张与收入增长节奏基本一致，预计26 年公司个性化教育业务仍将稳健增长，贡献发展的核心动力。

    　　2）全日制基地：25 年已经在全国多个省市布局 34 所全日制培训基地（较24 年的30 所净增约4 所），主要是为高考复读生、艺考生等提供培训课程。得益于高效运营和优异成绩，全日制基地逐渐成为重要收入来源。

    　　3）学校：公司在大连、宁波等地、兴办具有个性化教育特色的全日制双语学校，2025 年在校生人数超过 7500 人（vs24 年约5000 人，同比+50%），包括大连文谷 2 所，宁波慈溪文谷 1 所，苏州常熟文谷 1 所，驻马店高中 1 所。

    　　4）职业教育：公司已经收购了东莞市鼎文职业技术学校、大连通才中等职业技术学校、沈阳国际商务学校、珠海市工贸技工学校。2026 年1 月，公司通过全资子公司以3,500 万元增资江阴启芯领航半导体（获6.5%股权），布局EDA 领域产教融合新场景。

    　　盈利预测与估值

    　　综合考虑个性化教育业务增长稳健、新业务有望持续减亏，我们预计学大教育2026-2028 年营业收入分别达到37.30/41.31/45.98 亿元，归母净利润分别达到2.71/3.52/4.52 亿元，对应PE 分别为16.00x/12.31x/9.58x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观环境对客户参培意愿及支付能力的负面影响；产能扩张后爬坡进度不及预期；新业务减亏不及预期。