佛山照明发布半年报，公司2022 上半年实现营收43.48 亿元，同比增长19.9%，实现归母净利润1.61 亿元，同比增长31.3%；其中单Q2 实现营收23.41 亿元，同比增长15.4%，实现归母净利润0.99 亿元，同比增长36.6%，收入业绩表现符合市场预期。

    通用照明逆势增长，汽车车灯多点开花。1）通用照明业务，我们测算公司原有主业上半年实现营业收入20~21 亿元，同比增长2%~7%，行业承压背景下表现明显好于同业可比公司，我们认为公司主业优异表现主要来自海洋照明、动植物照明、智慧灯杆、智能照明、健康照明等细分赛道的开拓；2）国星光电，上半年实行按营业收入16.6 亿元，同比下滑3.7%，其中剔除关联交易后本期并表16.3 亿元。受俄乌冲突、疫情反复及下游厂商库存周期波动影响，LED 封装行业需求下滑，国星光电业务收入短期承压；3）汽车车灯，上半年公司汽车车灯业务实现收入7.9 亿元，其中南宁燎旺实现业务收入7.0亿元，我们测算公司原有车灯模组业务上半年实现收入0.87 亿元，同比下滑38%，预计收入下滑主要受到南宁燎旺并表后关联交易抵减影响。南宁燎旺报告期积极开拓新项目及新客户，全面推动产品升级，上半年新增19 个车型的车灯开发项目，其中5 个项目已进入量产阶段，预计新定点项目有望帮助公司实行业务的快速拓展，并通过产品结构升级带动南宁燎旺盈利能力快速改善。4）分产品看，上半年通用照明产品（佛山照明业务）/ LED 封装及组件产品（国星光电业务）/ 车灯产品（南宁燎旺业务+佛山照明车灯模组业务）/ 外延及芯片产品（国星光电业务）/ 贸易及其他产品（国星光电+佛山照明业务）分别实现收入17.9 亿元/ 12.9 亿元/ 7.9 亿元/ 5748 万元/ 4.2 亿元，同比分别变动+2.2%/ -7.0%/ +460.6%/ +7.7%/ +43.8%，车灯产品收入同比高增主要来自南宁燎旺并表影响。5）分地区看，上半年公司内销/ 外销收入分别同比增长14.4%及21.8%。

    盈利能力环比改善。上半年公司毛利率同比下滑1.3pct 至17.5%，其中单Q2毛利率同比下滑0.5pct 至18.9%，我们认为公司毛利率环比改善主要因素为：

    1）盈利能力相对较高的新赛道业务收入占比持续提升；2）原材料价格环比回落；3）Q2 以来人民币汇率贬值带动公司外销业务盈利能力改善。费用端，上半年公司期间费用率合计为10.8%（+0.5pct），其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比变动-0.1pct/ +0.2pct/ +0.8pct/ -0.5pct，单Q2 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比变动-0.2pct/ +0.2pct/ +1.1pct/ -0.7pct，公司研发费用同比大幅增长主要来自燎旺并表影响。此外，预计受部分并表标的历史因素影响，公允价值变动净收益（主要为交易性金融负债公允价值变动）、资产减值损失（主要为存货跌价损失及合同履约成本减值损失）、信用减值损失（主要为应收账款坏账损失）合计分别对公司上半年及二季度经营利润率向下影响1.2pct 及2.3pct。综合下来，公司上半年及单Q2 净利率分别同比变动-0.1pct 及-0.3pct 至5.3%及3.6%，下半年人民币汇率贬值及原材料降价对公司毛利率拉动作用持续体现，叠加公司解决历史遗留问题后轻装上阵，盈利能力有望持续恢复。

    维持“强烈推荐”投资评级。佛山照明坚持“稳住基本盘，开拓新赛道”总体发展思路，汽车照明板块定点多个新能源车型，同时在行业低谷期加快产业整合速度，21 年以来陆续推动对南宁燎旺、国星光电及风华芯电的并购落地，未来有望通过内生+外延性发展持续提升市场份额及行业地位。我们预计公司未来三年分别可实现营业收入102 亿元、123 亿元及136 亿元，同比增长113%、21%及10%，预计分别可实现归母净利润3.8 亿元、5.7 亿元及6.7亿元，同比分别增长52%、51%及16%，对应PE 分别为21.0 倍、13.9 倍及12.0 倍，维持“强烈推荐”投资评级。

    风险提示：新业务发展不及预期、汽车照明业务客户拓展不及预期、市场竞争加剧、原材料价格大幅上涨。