2019H1 调整后净利同比降11%，符合市场预期

    安道麦于8 月21 日发布中报，2019H1 公司实现营收136.2 亿元，同比降0.2%，净利润5.89 亿元，同比降75.4%，业绩处于前期预告的5.42-6.10亿元范围内，符合市场预期。按24.47 亿股的最新股本计算，对应EPS 为0.24 元。其中2019Q2 营收68.3 亿元，同比增4.6%，净利润1.24 亿元，同比降32.9%。若剔除一次性、非现金及非经营性项目影响，2019H1 调整后净利润为8.87 亿元，同比降11.3%，其中Q2 净利润为3.47 亿元，同比降25.5%。我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.59/0.68/0.85元，维持“增持”评级。

    非经常性损益影响表观增速

    2018H1 公司剥离产品登记证（中国化工收购先正达相关），获得资产处置收益19.97 亿元，而2019H1 该项收益仅为1.16 亿元，基数因素导致业绩表观增速大幅下滑。报告期内，公司产品平均售价持续提升（Q1/Q2 环比分别提升2%/3%），但由于原药价格涨幅较大，综合毛利率同比下滑0.5pct至33.7%,其中Q2 毛利率环比下滑1.5pct 至33.0%。

    荆州老厂区停产拖累业绩

    荆州基地老厂区由于环保问题于1 月底停产，3 月末复产后升级改造仍在进行中，期间影响销售额/毛利1/0.35 亿美元，并产生2000 万美元停工费用，导致管理费用率同比升1.2pct 至4.6%。公司财务费用（含套保相关收益）同比增20%至8400 万美元，主要是由于以色列CPI 走高对公司债券的影响以及套期成本增加。

    拉丁美洲销售增长较快，国内市场平稳增长

    分区域而言，受极端气候条件影响，2019H1 欧洲/北美销售额（以固定汇率计）同比分别下滑14%/1%至6.28/4.00 亿美元，而拉美/亚太/印度、中东及非洲需求良好，销售额分别提升23%/5%/6%至3.55/3.58/2.67 亿美元，其中国内市场受益于较强的差异化品牌制剂需求，销售额同比提升8%至1.79 亿美元。伴随表现较好的南半球市场进入销售旺季，以及印度季风带动作物种植，公司预计2019H2 销售增速有望维持。

    产业链整合优势有望逐步显现

    公司于2019 年3 月完成对中国化工旗下安邦电化的全资收购，交易对价4.15 亿元，标的公司生产乙烯利、吡蚜酮、噻嗪酮等原药产品，并具备氯碱及多种中间体配套。公司还于19 年1 月公告拟收购辉丰原药相关资产，若交易后续顺利达成，公司原药配套增强，产业链整合优势有望逐步显现。

    维持“增持”评级

    安道麦是全球非专利农药龙头企业，受益于非专利药市场份额提升和自身产品结构优化，通过对安邦电化等标的并购，产业链整合优势有望逐步显现。我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.59/0.68/0.85 元，维持“增持”评级。

    风险提示：下游需求不达预期风险，原料价格大幅波动风险。