投资要点：

    22 年收入创新高，全球市场份额提升。2022 年，公司全年销售额达到55.7亿美元，同比增长16%，创历史新高。收入增长主要系产品价格上涨16%、销量增长4%。农产品价格居于高位，市场对植保产品的需求强劲，巴西与中国带动了整体业务的增长。根据咨询机构AgbioInvestor 对2022 年全球农化行业规模的初步估算，集团在2022 年的全球市场份额约为6.5%（2021 年的全球市场份额约为6.0%）。调整后净利润为1.18 亿美元，列报净利润为9600 万美元，同比增长约三倍。

    中国、巴西市场表现优异。2022 年，公司在亚太、拉美、北美、欧洲等区域的销售额（以美元计）同比增速分别为30%、25%、12%、4%。其中，亚太区实现显著增长，主要驱动力来自于中国区与农药生产相关的精细化工业务的强劲增长。第四季度，市场需求疲软，市场价格整体下滑，导致该业务四季度销售额同比下降。在价格上调、销量增加、杀菌剂ARMERO 及除草剂ARADDO等创新制剂产品上市的带动下，巴西全年销售额实现了强劲的增长。若剔除乌克兰地区销售的影响，欧洲区销售额在第四季度与全年均实现了两位数的增幅，主要原因是公司在法国、意大利、罗马尼亚、希腊等主要国家扩大了市占率。

    原药产能增加，完善核心产品产业链。安道麦在巴西塔夸里新建的多功能生产车间投入运行，用于生产包括丙硫菌唑在内的重要植保原药。丙硫菌唑是保护巴西大豆免受亚洲大豆锈病危害的重要杀菌剂，估计全球市场规模为12亿美元。该车间将提高安道麦内部供应丙硫菌唑的能力，新增产能将在未来五年助力公司向巴西市场推出多款新产品。

    登记证实力提升，产品矩阵不断丰富。公司依靠全球登记体系具备在一百多个国家和地区完成本地登记的实力，能够在所有重点植保市场高效率地将新产品引入市场，为农民提供全方位的作物保护解决方案。过去三年中，由高素质专业人员组成的登记团队为公司取得了大约1300 张新产品登记证。

    盈利预测。我们预计公司2023-2025 年净利润分别为9.6 亿元、12.5 亿元和15.6 亿元。对应EPS 可达0.41 元、0.54 元和0.67 元/股。给予公司2023年28-32 倍PE（对应PB 为1.11-1.27），对应合理价值区间11.48-13.12 元，维持优于大市评级。

    风险提示。产品价格波动；下游需求下滑。