事件：安道麦发布2023 年一季报，实现营业收入86.11 亿元，同比下降4.50%；实现营业利润0.59 亿元，同比下降86.79%；归属于上市公司股东的净利润0.83 亿元，同比下降80.53%，扣除非经常性损益后的净利润0.41亿元，同比下降89.97%。按23.30 亿股的总股本计，实现摊薄每股收益0.04元，每股经营净现金流为-1.25 元。

    农药渠道库存较高以及国内原药产品价格同比下滑影响公司业绩22Q1 市场普遍担心产品资源有限、供应短缺，因而进行提前采购。而在23Q1，渠道与农民对农资投入品的采购更加谨慎。随着，供应与物流形势好转，渠道库存相对较高，同时我国市场原药价格总体下滑，共同导致下游客户在采购植保产品持观望心态，影响公司销售业绩。该季度，公司销售产品销售量和价格分别同比变动-8%和+1%，带来单季度销售额实现12.59 亿美元，以美元计算同比下降11%，以人民币计算同比下降4.5%。

    其中，公司产品价格整体平均较22Q1 小幅上调1%，环比下降约2-3%。

    分销售区域看，公司一季度除欧洲、非洲与中东（EAME）区域外，其他区域销售额同比有所下滑。具体看，EAME/北美/拉美/亚太该季度销售额（以美元计）分别同比yoy+0.3%/-25.7%/-0.5%/-18.7%，其中，国内销售额以美元计同比-23.1%。EAME 地区销售额增长主要由于英国与德国表现最为突出，以及以固定汇率计算。北美地区中，美国由于渠道库存处于高位，市场在预测春耕时机，观望心态占据主导，而加拿大产品价格仍保持坚挺；拉美地区由于市场预期销售价格走低以及供应商争相出售高价库存，观望心态占主流；公司在亚太地区受需求疲软、竞争激烈以及市场价格普遍走低的影响，业绩同比有所下滑。

    毛利率环比提升，公司预计行业高库存将在Q2 转Q3 时实现消耗公司23Q1 实现毛利额21.18 亿元，同比减少2.17 亿元，环比减少0.39 亿元；实现综合毛利率24.6%，yoy-1.3pcts，qoq+1.4pcts。费用方面，公司期间费用合计16.73 亿元，同比增加5.28 亿元，环比减少2.82 亿元；期间费用率为19.4%，yoy+6.7pcts，qoq-1.6pcts。其中，财务费用与公允价值变动损益合计为5.59 亿元，较22Q1 增加2.2 亿元，主要系支付的银行利息增加，以色列谢克尔兑美元汇率的波动导致套保成本增加，以及以谢克尔计价、与以色列CPI 挂钩的债券净成本增加所致。公司预计今年下半年，从Q2 转入Q3，行业库存有望消化，并预计在下半年下游需求启动新的采购。

    盈利预测：考虑原药产品价格波动，我们预计公司2023~2025 年归母净利润为6.4/6.9/7.5 亿元，公司是全球非专利作物保护市场的领军企业，维持“持有”的投资评级。

    风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期