1H23 业绩低于市场预期

    公司公布1H23 业绩，实现收入172.53 亿元（YoY-8.2%，HoH-7.2%）；归母净利润-2.42 亿元（YoY-133.1%，HoH-97.3%），其中，销售价格同比下滑5%，销量减少10%，除草剂/杀虫剂/杀菌剂/精细化工品销售额分别为76.3/47.49/34.76/13.98 亿元（YoY-13.6/-1.5/8.9/-28.4%）。1H23 毛利率为22.6%（YoY-3.9pcts，HoH-1.2pcts），净利率为-1.4%（YoY-5.3pcts，HoH-0.7pcts）。业绩低于市场预期，主要因为：1、市场去库和极端天气导致销量下降，下游需求疲软致行业竞争激烈，销售价格下调，量价齐降拖累销售额。2、与2017 年中国化工集团收购先正达相关的转移资产账面价值增加部分的摊销（非现金）。3、1H23 公司经营业绩受汇率影响较大，1H23 销售额/毛利/EBITDA 受汇率分别减少91/60/41 百万美元，汇率走势对公司业绩带来负面影响。

    发展趋势

    当前植保行业受供需关系和宏观环境共同影响。供给端，中国原药和原材料价格于1H23 持续走低，市场竞争走向激烈，销售价格也呈现下行趋势。

    需求方面，渠道库存仍然积压，客户普遍持观望态度，致销售订单不达历史同期水平和公司预期。同时，美国利率高企背景之下渠道着力降低库存水平，倾向缩短采购周期向生产商及时采购满足需求。美国中西部地区的旱情以及渠道去库存产生的价格压力也影响了销售额。

    公司调整短期采购策略，等待高库存消化。公司2Q23 库存水平相比1Q23有所降低，这源于公司通过控制采购节奏来消耗高价库存。公司在2023 年将持续采用选择性采购措施，主推高毛利产品，结合库存和市场需求区分采购优先级，公司在此措施下有效减少了2Q23 采购量。我们认为，公司控制采购节奏有利于持续获得正向现金流，减少渠道库存高企带来的不利影响，我们预计渠道库存压力或在2023 下半年有所缓解。

    盈利预测与估值

    农化行业景气度波动，我们下调2023 年净利润46%至3.29 亿元，下调2024 年净利润19%至7.18 亿元。当前A 股股价对应2023/2024 年54.8 倍/25.1 倍市盈率。由于盈利预测下调，我们下调目标价15.1%至8.4 元，维持跑赢行业评级，对应59.4 倍2023 年市盈率和27.3 倍2024 年市盈率，较当前股价有8.4%上涨空间。

    风险

    汇率大幅波动及衍生品风险，商誉减值风险，原药价格大幅波动等。