平安观点：

    　　城市居家综合服务商：公司从事房产经纪（二手房、新房、海外）、房屋资管、商业资管、房后衍生等业务，以二手房经纪为压舱石、房屋资管为护城河、新房业务为战略窗口、房后衍生业务为增值服务价值提升点，形成覆盖房产交易全产业链的业务结构。2019 年二手房经纪、新房、房屋资管业务收入占比 51%、17%、17%，毛利润占比 57.2%、10.8%、11.6%。

    　　房产经纪头部企业，空间广阔&格局分散下仍有可为：预计 2024 年全国房产交易总额、经纪服务佣金收入将达 30.7 万亿元、5078 亿元，2019-2024年 CAGR 6.6%、15.1%。主流企业凭借房客源优势、区域高市占率构筑经营壁垒，行业空间广阔、格局分散（70%小微中介完成 50%以上交易额）下仍有可为。公司作为龙头之一增长可期：1）规模处主流企业中上水平，系统在录房源超 2000 万套，员工近 5 万人，门店近 3500 家；2）抢占核心市场、深耕效果显著，已覆盖 21 城二手房交易额全国占比超 4 成，北京、杭州、南京、苏州、太原等城市二手房市占率稳居前三；3）线上线下融合、平台化打造开启增长新动能；4）增长目标明确，计划 2022 年实现加盟门店 1 万家、直营门店 4000 家。

    　　房屋资管领航者，规模优势&差异服务下前景广阔：2019 年收购“蓝海购”

    　　后基本实现商业资管产业链打通，商管及房屋资管（运营主体相寓）全覆盖。“相寓”模式独特，不以租金差为目的，收入来源以免租期租金为主，由于免去标准化装修、定期清洁等服务，投入少、资产轻。模式关键在于提升周转效率，主要依靠不收价差带来的价格优势与完善的经纪人网络，平均出房周期 10 天左右、出租率 95%上下。“相寓”先发优势突出，深耕行业近 20 年，覆盖城市（15 座）、在管房屋（25.3 万套）、出租率等行业领先。租赁市场规模已过万亿、政策支持态度明确，近年长租公寓暴雷推动行业格局重塑，“相寓”有望在市场回归理性时进一步提升份额。

    　　投资建议：公司作为房产经纪及房屋租赁行业领先企业，业务全面协同效应明显，区域深耕经营壁垒突出，有望充分受益存量房时代；同时线下门店增长目标明确，线上线下融合、平台化打造开启增长新动能，健康财务提供资金保障。预计公司 2020-2022 年 EPS 分别为 0.20 元、0.36 元、0.41 元，当前股价对应 PE分别为 18.8 倍、10.4 倍、9.1 倍、首次覆盖给予“推荐”评级。

    　　风险提示：1）市场竞争环境、行业景气度变化可能导致门店扩张不及预期，同时新增门店打造可能面临一二线工作协同度、系统支持效率较低，推进进度不及预期风险；2）基于 2019 年下半年以价换量带来的需求提前释放，2020 年新冠疫情后积压需求、投资性需求的消耗，后续可能面临需求韧性不足致房产交易规模不及预期、公司业务发展受限风险；3）疫情影响下租金及出租率有所降低，未来存在行业修复进程有限、租赁市场发展不及预期风险。