业绩：综合收益高增80%，归于债券投资贡献等影响

    从13Q1证券行业经营环境来看，尽管行业景气度仍处于低位，但整体而言要稍好于12Q1，主要归于13Q1经纪环境好于12Q1， 13Q1日均股票成交金额1995亿元，同比增长31%。

    从13Q1公司经营数据来看，宏源证券归属母公司综合收益、净利润分别为5.8亿元、4.9亿元，分别同比80%、77%，每股综合收益、净利润分别为0.29元、0.25元，13Q1综合收益大幅增长主因归于自营收入增加，其中预计来自债券投资的贡献较大。

    根据对13Q1综合收益变动的归因分析，正面影响较大的是自营、经纪、资管收入变动，负面影响较大的是业务及管理费用、投行收入变动。

    收入端：自营、资管业务瞩目，类贷款业务推进态势良好

    1）自营：收入增长102%，预计归于债券贡献。13Q1自营收入7.7亿元（含浮盈亏），同比高增102%，预计主要归于债券贡献。13Q1末并表自营资产总额147.2亿元，按照2012年末资产配置，其中权益类（不含长期股权投资）、固定收益类、其他资产占比分别为34%、55%、11%。 2）经纪：收入增长35%，佣金率下滑趋缓，份额继续上升。13Q1经纪收入3.2亿元，同比增长35%，主要归于13Q1市场日均成交金额1995亿元同比增长31%的积极影响。除此之外，13Q1股票交易口径佣金率0.087%，同比下滑2.3%；相比2012年同比下滑11%的幅度已有所趋缓；13Q1折股口径份额1.4%，同比上升5%。

    3）资管：收入增长611%，延续高增态势。13Q1资管收入0.66亿元，同比增长611%，主要归于公司定向资管规模的快速增长。

    4）投行：收入减少20%，归于IPO暂停等因素。13Q1投行收入1.7亿元，同比下滑20%，主因归于IPO暂停以及投行项目时间分布不均等因素影响。根据证监会资料，公司目前在会待发的IPO项目有9家，储备项目充足。 5）类贷款：各业务推进态势良好。公司融资融券13Q1余额34.7亿元，同比高增244%，市场份额2.1%，排名第14，并已获得转融通试点资格。2012年末约定购回式证券交易业务融出资金余额为1.4亿元。另类投资公司于2012年3月成立，注册资本12亿元，2012年已贡献净利润0.41亿元。截止13Q1，公司并表自有闲余资金28.4 亿元，随着以上诸多类贷款业务的快速推进，公司闲余资金将逐步转化为盈利。

    成本端：成本上升幅度较大，归因于收入大幅增长 宏源证券13Q1业务及管理费6.9亿元，同比增长41%，尽管上升幅度较大，但仍低于新营业收入同比58%的增幅。

    投资建议：维持“持有”评级

    行业层面，我们继续看好“轻资产”转向“总资产”模式下，类贷款业务对闲余资金消化以及未来杠杆提升带来的roe 中枢提升。公司层面，宏源证券债券业务实力较强，类贷款业务稳步推进，闲余资金较多，roe存在提升预期。预计宏源证券2013-14年每股综合收益为0.82、0.87元，2013年末BVPS为7.67元，对应2013-14年PE为27、26倍，13年期末PB为2.89倍，维持“持有”评级。

    风险提示：行业政策变化，券商牌照放开，佣金下行压力，板块股票供给增加，大小非减持等