事件：公司发布 2020 年报及2021Q1 季报，2020 年营业收入166.53亿，同比+5.28%；归母净利润60.06 亿，同比+29.38%。其中2020Q4单季度营收50.54 亿，同比+16.45%；归母净利润11.90 亿，同比+40.59%。2020Q1 单季度营收50.04 亿，同比+40.85%；归母净利润21.67 亿，同比+26.92%。

    　　2021Q1 收入高增超预期，特曲腰部100%以上增长放量提速，叠加经营回归常态拉升税金比率，全年看收入和利润增速匹配度更高。

    　　2020 年公司面对不利消费市场环境，在2-4 月停货的状态下，全年实现正增长，决胜“十三五”实现完美收官。分产品结构来看，预计高端国窖营收增长20%+，腰部特曲窖龄总体略有下滑，低档酒受产品价格调整及消费场景缺失影响营收同比下降32%，产品结构上有明显拉升，毛利率提升2.4pcts 至83.05%；全年销售费用率同比-7.9pcts 至18.6%，对利润增速贡献明显。2021Q1 公司营收高增41%，预计高端国窖增速在30%左右，腰部窖龄特曲等100%以上增长放量提速。利润端看增速略慢，系税金及附加同比增长209%，占销售费用比率提升7.05pcts 至12.96%，推测一方面与公司腰部特曲等放量有关，另一方面公司经营回归常态，下游客户库存回升到正常水平，影响税金缴付节奏，全年来看，公司收入及利润增速匹配度更高。

    　　市场化考核定军心，高端扩容加速，全年仍看高增长。公司同时公告《高级管理人员薪酬与考核管理办法》，致力于打造以经营业绩为主要依据的考核牵引机制、以价值贡献为导向的薪酬激励机制，有利于激发公司经营班子活力。公司2021 年经营计划力争实现营业收入同比增长不低于15%，我们认为受益于千元价格带扩容及公司品牌力提升，叠加公司薪酬激励体制改革，公司治理能力及市场竞争力继续提升，全年国窖及特曲腰部高增可期。

    　　盈利预测：考虑到千元价格带扩容加速，国窖未来五年的良好成长空间，我们预计公司 2021-2023 年EPS 为5.49/7.14 /9.30 元，对应PE为47X/36X/27X，维持“买入”评级，目标价提升至320 元。

    　　风险提示：疫情持续发酵；食品安全问题；行业竞争加剧。