业绩总结：公司2021年上半年实现收入93.2亿元，同比+22.0%，归母净利润42.3 亿元，同比+31.2%；其中单Q2收入43.1 亿元，同比+5.7%，归母净利润21.1 亿元，同比+39.3%，单Q2 收入端低于市场预期。

    　　国窖稳健增长，中低端酒短暂承压。上半年中高档酒实现收入82.2 亿元，同比+23.5%，其中销量、吨价分别同比+6.3%、+16.5%，中高档酒占比提升1.0 个百分点至88.2%，其他酒类实现收入9.8 亿元，同比+7.5%。具体分产品看，高端国窖势能持续释放，预计上半年实现20%以上的高增长。单Q2 中低端酒收入和销量均有所下滑，导致单Q2整体收入不及预期，主因：1、公司4月份将老字号特曲终端成交价挺至300 元左右，消费者接受新的价格体系尚需一段时间，导致特曲销量有所下滑。2、上半年公司对泸州老窖品牌进行条码和品系的专项梳理，继续精简低端SKU，导致低端酒销量下滑明显。3、二季度整体消费景气度有所回落，公司在部分区域对国窖、窖龄、头曲等产品采取主动控货措施去渠道库存，亦对收入端造成负面影响。

    　　费用投放受限，净利率大幅提升。21H1/21Q2 毛利率分别同比提升3.8、7.8 个百分点，充分受益于高端国窖占比提升和直接提价，叠加毛利率较低部分产品停产。上半年费用率下降1.8 个百分点至16.4%，其中管理费用率和财务费用率保持稳定，销售费用率下降1.9 个百分点至12.7%，主要系局部市场疫情有所反复，广告宣传费和市场拓展费无法有效投放；上半年净利率提升3.5个百分点至45.8%，盈利能力再创新高。此外，上半年经营活动现金流入113.5 亿元，同比+74.5%，二季度末预收账款15.9 亿元，同比+141.4%，现金流和预收款稳中向好态势明显。

    　　渠道理顺&新品上市，中低端酒恢复增长可期。1、国窖品牌势能持续释放，批价从去年同期批价的850 元稳步升至当前910 元左右，上半年增速20%以上，增速依旧领跑高端酒，未来仍将持续受益于千元价格带扩容和茅台酒价高量缺，稳健增长定力十足。2、当前老字号特曲终端价站上300 元大关，窖龄酒价盘稳步上行，泸州老窖品牌迎来价值复兴。3、定价80 元左右的纯粮固态的黑盖二曲或将上市，有望享受光瓶酒扩容红利；伴随着产能释放和渠道理顺，中低端酒有望恢复较快增长。

    　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS 分别为5.36、6.62、8 元，对应动态估值32 倍、26 倍、21 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济大幅下滑风险，市场开拓或不及预期。