一、事件概述

    　　8 月28 日公司发布2021 年半年报，报告期内公司实现营业收入93.17 亿元，同比+22.04%，实现归母净利润42.26 亿元，同比+31.23%。

    　　二、分析与判断

    　　21H1 高端产品增长亮眼，带动业绩实现显著提速21H1 公司实现收入93.17 亿元，同比+22.04%，折合21Q2 实现收入43.13 亿元，同比+5.67%，增速环比有所放缓。分产品看，21H1 中高档酒实现收入82.18 亿元、同比+23.45%，量价贡献来看，量+6.3%/价+16.1%，价升贡献更加明显，主要是国窖1573表现相较特曲、窖龄系列表现更佳，推动21H1 结构升级明显；低端酒实现收入9.77 亿元，同比+7.51%，但销量下滑近30%，预计应是21Q2 二曲换代停货导致。

    　　开年1573 表现亮眼推动收入端高增，税金及附加拖累短期业绩毛利率端看，21H1 公司白酒业务整体毛利率为86.01%，同比+4.00%，其中中高档白酒毛利率90.60%，同比+2.03%；其他酒类毛利率47.41%，同比+13.45%。虽然21H1 报表统计口径和20H1 报表高端/中端/低端的统计口径有所变化，但各档次产品毛利率的提升与单价表现趋势一致。费用端看，公司期间费用率仅为16.44%，同比-1.84ppt，主要得益于销售费用率的下降（-1.86ppt）。尽管21H1 销售费用中的促销费用在20H1 超低基数下增长明显（金额同比+53.34%），但广宣费用控制得当（金额同比-23.17%），在收入快速增长的摊薄下，销售费用率下降明显。管理费用率（含研发）及财务费用率基本保持平稳，分别-0.03ppt/+0.05ppt。净利率看，得益于毛利率和期间费用率的双重改善，21H1 公司净利率为45.79%，同比+3.55ppt，推动利润增速显著高于收入端。

    　　国窖1573“十四五”剑指“新百亿”，大众酒营销改革推进正当时在双品牌战略下，公司以国窖1573 为代表的高端白酒定位“浓香国酒”，力求价值回归，以泸州老窖品牌布局全价格带，享受消费升级红利。在去年底国窖销售公司股东大会上，继2019 年国窖1573 销售口径收入破百亿后，公司提出“十四五”期间国窖1573 新百亿目标，即2022 年和2024 年分别实现销售口径收入破200 和300 亿元。以2019 年国窖1573 销售口径收入破百亿对应报表收入口径86 亿元来推演，2019-2022 年国窖1573规划收入CAGR 约为26%，2019-2025 年规划收入CAGR 约为14%，展现出强劲的增长势头，充分彰显公司“品牌自信、品质自信、模式自信、团队自信”。于此同时，大众酒营销改革举措正在推进，大成浓香公司落地将负责头曲、二曲、高光等品牌的运营，三大品牌将分别交由独立团队单独运营。二曲4 月初换代停货，叠加大成浓香公司的落地，意味着公司在大众酒层面也有望复制国窖、特曲的成功运营经验，在中低价格带实现品牌的价值回归。

    　　三、投资建议

    　　预计21-23 年公司收入为203.98/243.80/285.76 亿元，同比分别+22.5%/+19.5%/+17.2%。

    　　实现归属上市公司净利润为73.15/90.44/109.25 亿元，同比分别+21.8%/+23.6%/+20.8%，折合EPS 分别为4.99 元/6.17 元/7.46 元，对应PE 分别为34X/27X/23X。公司估值水平显著低于白酒板块2021 年46 倍PE（wind 一致预期，算数平均法）的平均估值，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示：

    　　疫情及经济下滑拖累需求、批价不及预期、食品安全问题等。