2021Q3 公司营收/归母净利润同增20.9%/28.5%，利润表现亮眼。Q3，国窖受基数影响收入增速放缓，但回款&动销均较为稳健；中档酒恢复发货快速增长。

    　　看好公司发布股权激励草案，激发管理层经营活力，在国窖1573 持续高增和中低档酒改革加速的带动下，业绩望持续高速增长。维持“买入”评级。

    　　 2021Q3 公司营收/归母净利润同增20.9%/28.5%，利润表现亮眼。2021Q1-3，公司实现营业收入141.1 亿元、同增21.6%；净利润62.8 亿元、同增30.3%。

    　　2021Q3，公司实现营业收入47.9 亿元、同增20.9%；净利润20.5 亿元、同增28.5%。今年以来，公司在毛利率提升、费用投放（费效比不高的）减少的支撑下，盈利能力不断增强。2021Q1-3/Q3，公司毛利率86.3%/87.5%、同增2.7/0.6Pcts；税金及附加率10.9%/11.3%、同比+0.2/-2.7Pcts；销售费用率13.7%/15.7%、同降1.7/1.3Pcts；管理&研发&财务费用等保持平稳。综上，2021Q1-3/Q3 归母净利润率为44.5%/42.8%、同增3.0/2.5Pcts。2021Q3，公司原预收账款（合同负债+其他流动负债）为21.5 亿元、同增7.6 亿元、环增5.6 亿元。

    　　 Q3 国窖受基数影响增速放缓，中档酒恢复发货实现较快收入增长。2021Q3，国窖收入增速表现慢于公司整体收入增速，主要受到去年Q3 国窖基数较高影响（消费需求回补、去年9 月提价40 元加速经销商打款节奏）。但Q3 国窖回款&动销均维持稳健表现，9 月30 日停止接收国窖计划内订单，已基本完成2021财年（2020.11-2021.10）的销售回款任务、预计同增30%左右，10 月以控货挺价为主，目前批价910-930 元，库存普遍消化至1 个月左右，蓄势2022 新财年开门红。公司中档酒特曲窖龄等在经历严格Q2 控货后，Q3 开始恢复发货且去年同期基数较低，实现收入大幅增长。低档酒延续调整，预计仍有下滑。

    　　 激励草案望激发经营活力，国窖引领&中低档酒改革加速，期待业绩持续高增。

    　　公司发布股权激励草案，核心管理层激励充分，望进一步激发经营活力。（1）国窖1573 望继续实现较高增长，华北、西南等强势大区持续渠道下沉；华东、华南等潜力市场望加速扩张；河南&湖南等市场望通过渠道改革进一步改善。（2）公司明确次高端战略布局，发布战略新品1952 卡位600-800 元次高端价格带，特曲&窖龄持续控量挺价或接近尾声，有望逐步开始放量。（3）成立“大成浓香”平台公司运作头曲、二曲、高光。近两年来，公司在保证国窖持续稳健动销下，不断收缩费用投放，期待未来在国窖引领增长&中低档酒加速改革下，公司整体业绩延续高增趋势。

    　　 风险因素：高端酒消费需求不及预期；股权激励进度不及预期；食品安全问题。

    　　 投资建议：维持2021/2022/2023 年EPS 预测为5.19/6.45/7.88 元。看好公司发布股权激励草案，望进一步激发管理层经营活力，在国窖1573 持续高增以及中低档酒改革加速的带动下，业绩望持续保持高速增长，综合考虑可比公司估值，给予公司2022 年PE 估值40 倍，对应目标价260 元，维持“买入”评级。