事件：公司发布业绩：公司发布业绩公告，显示22Q3 公司收入/净利润增速分别为22.28%/31.05%。实际披露业绩处于此前预告上限位置（预告：22Q3 净利润增速约为23%~33%/扣非净利润增速约为21%~31%），略超预期。

    国窖稳定Q3 中档/次高端酒表现持续超预期，吨价提升贡献强业绩22Q3 公司利润端表现优异，主因结构升级+费用率下降+预收略释放，22Q3 控货以保证渠道健康下，收入端表现平稳，具体来看：

    1）中高档酒：基石表现稳健，中档/次高端酒延续超预期优异表现。目前国窖1573 收入占比约65%，其中22Q3 低度国窖1573 保持快于高度国窖1573 增速趋势；中档酒方面，22Q3 特曲占总收入比约20%，其中特曲60 增速超30%，延续超预期增长(量价齐升)，已成为第二增长极（9 月末特曲60 销售额已破20 亿）。

    2）低档酒：吨价提升显著。受益于头曲实现价格、配额、品牌等运营升级；黑盖推出后市场反馈较好（锚定十四五百亿目标），22Q3 系列酒吨价提升显著（价增为主），毛利率持续提升。

    3）市场端：基地市场以稳为主，新市场加速东进。受益于公司全面启动“百城计划”，优化升级“浪潮计划”，深化“双124”工程建设，加快推进“三网融合、五流贯通、多码关联”工程，华东及华南均取得一定进步，中部及南部仍有较大提升空间，呈现“东进南途中崛起”态势。

    结构升级叠加费用率下降推动盈利能力稳步提升22Q3 毛利率、净利率分别同比变动+0.98、+3.77 个百分点至88.49%、45.98%，公司盈利能力提升主因：1）结构上移推升吨价；2）费用率下行，正从渠道推力走向消费拉力阶段。22Q3 公司期间费用率同比变动-2.33 个百分点至18.21%，其中销售费用率、管理费用率分别同比变动-2.10、+0.09 个百分点至13.62%、6.00%。现金流方面，22Q3 经营性现金流净额为22.35 亿元，同比变动+83.55%。预收方面，22Q3 预收款（合同负债+其他流动负债）21.48 亿元，环比变动-4.85 亿元，同比变动-0.06 亿元，表现优异。

    23 年有望延续高增，净利率有望持续改善

    短期看，在2022 年公司力争实现收入同比增长不低于15%、股权激励落地，并提出“一定要确立更高目标，销售必须保持高速增长态势，奋勇冲刺、跳起摸高，一定要实现放量增长”背景下，预计全年百亿净利润可达，22Q4 业绩将延续稳健增长；②中长期看，高度国窖在“从跟随到相伴”背景下挺价顺利，公司多形式补充高度国窖渠道利润以推动量增+公司多措并举发力低度酒/特曲，股权激励持续赋能，规模效应或将进一步推升净利率，预计23 年业绩或延续高增态势。

    盈利预测及估值

    预计2022~2024 年公司收入增速分别为22.5%、21.9%、20.0%；净利润增速分别为27.4%、25.5%、24.6%；EPS 分别为6.9、8.7、10.8 元/股;PE 分别为32、26、21 倍，维持买入评级。

    催化剂：白酒需求恢复超预期，批价持续上行。

    风险提示：1、疫情或影响白酒整体动销恢复；2、国窖批价上涨不及预期。