业绩兼具成长性和确定性，盈利能力持续提升，维持“买入”评级

    泸州老窖2022 年营收251.2 亿元，同比+21.7%，归母净利润103.7 亿元，同比+30.3%。2022Q4 营收76.0 亿元，同比+16.3%，归母净利润21.5 亿元，同比+27.9%。

    　　2023Q1 收入76.1 亿元，同比+20.6%，归母净利润37.1 亿元，同比+29.1%。公司业绩持续高速增长，我们上调2023-2024 年盈利预测，并新增2025 年盈利预测，我们预计2023-2025 年净利润分别为135.6（+5.2）亿元、165.0（+2.7）亿元、197.9 亿元，同比分别+30.8%、+21.7%、+19.9%，EPS 分别为9.21（+0.35）、11.21（+0.18）元、13.44 元，当前股价对应PE 分别为24.6、20.2、16.8 倍。公司制定2023 年目标为营业收入同比增长不低于 15%，公司历史上实际落实情况均高于年初目标。公司内部管理水平和渠道利益建设领先行业，产品组合丰富，逆势稳定份额，业绩确定性高，维持“买入”评级。

    　　高档酒平稳增长，腰部及以下产品快速发力

    　　2022 年中高档白酒实现营业收入221.3 亿元，同比+20.3%，其中我们预计高度国窖个位数增长，低度国窖增速接近30%，腰部产品增速高于整体。其他酒实现营业收入26.3 亿元，同比+30.5%，低端酒前几年调整成效初显。

    　　公司现金流情况良好

    　　2023 年Q1 末合同负债17.3 亿元，环比2022Q4 末减少8.4 亿元（2022Q1 环比2021Q4 减少17.5 亿元）。2023 年Q1 销售商品、提供劳务收到的现金为80.4 亿元，金额绝对值高于收入。

    　　毛利率提升，期间费用下降，净利率持续提升2022 年底股份公司对销售公司结算价格提升，2023 年Q1 毛利率同比+1.66pct至88.09%，规模效应下，2023Q1 销售费用率/管理费用率分别同比-1.58pct/-1.10pct。净利率同比+3.10pct 至48.91%。考虑结算价格提升，预计全年净利率提升趋势可持续。

    　　风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。