事件：公司发布2023 年半年报。公司2023H1 实现营业总收入145.9 亿元，同比+25.1%；实现归母净利润70.9 亿元，同比+28.2%。单季度来看，2023Q2 公司实现营业总收入69.8 亿元，同比+30.5%；实现归母净利润33.8亿元，同比+27.2%，收入增速超整体市场预期。

    　　产品全方位增长，中高端产品吨价提升。从产品结构来看，2023H1 公司中高档白酒/其他酒类产品分别实现营收129.9/15.2 亿元，分别同比+25.2%。

    +29.2%，产品吨价分别为76.7/5.7 万元/吨，分别同比+29.1%/+6.6%，中高端吨价提升带动产品结构持续优化。从渠道结构来看，2023H1 公司传统渠道/新兴渠道分别实现营收139.6/5.5 亿元，分别同比+28.8%/-22.7%。

    　　结合经销商数量来看，2023H1 公司境内经销商数量同比+11.5%至1701 家，全国化布局进一步夯实。

    　　毛利率高增，费用率整体稳健。从毛利率来看，23H1/23Q2 公司毛利率分别为88.4%/88.6%，分别同比+2.4pct/+3.3pct。从费用率来看，23H1/23Q2公司销售费用率分别为11.3%/11.1%，分别同比-0.4pct/+1.0pct；管理费用率分别为4.2%/4.2%，分别同比-1.1pct/-0.8pct 。综合来看， 公司23H1/23Q2 净利率分别为48.8%/48.7%，分别同比+1.0pct/-1.4pct。现金流方面，2023H1 公司销售收现达175.8 亿元，同比+16.6%，合同负债达到19.3 亿元，环比23Q1 增加2.1 亿元左右，现金流情况整体良性。

    　　加强内生动力，公司未来可期。产品端，公司坚定聚焦“双品牌、三品系、大单品”，国窖保证基本盘，特曲提供第二增长极，黑盖布局高线光谱价格带，品牌矩阵日益完善。同时在“1+2+N“的产能新格局的基础上坚持以质量为生命，不断健全涵盖产品全生命周期的质量溯源体系。产能端，公司技改项目第二期完成后将累计新增基酒产能将达10 万吨，新增储酒能力38万吨，充足的产能将支撑公司长线发展。渠道端，公司在西南、华北等成熟市场专注于渠道深耕，消费势能日渐强化，华东、华中、华南等市场经过多年培育，全国化布局不断夯实。

    　　盈利预测及投资建议：我们微调此前预测，预计公司2023-2025 年实现营收309/365/420 亿元（ 前期为304/358/413 亿元） ， 分别同比+23%/+18%/+15%，实现归母净利润131/157/184（前期为130/156/183亿元），分别同比+26%/+20%/+17%，当前股价对应2023-2025 年市盈率分别为26/21/18，维持“买入”评级。

    　　风险提示：全国化进程放缓；高端产品批假下滑；食品安全问题。