3Q23 业绩高于我们预期

    公司公布3Q23 业绩：1Q-3Q23 实现营收219.43 亿元，同比+25.21%；实现归母净利润105.66 亿元，同比+28.58%；单3Q23 实现营收73.50 亿元，同比+25.4%；归母净利润34.76 亿元，同比+29.4%，此番业绩超我们预期，主因国窖带动收入持续增长。

    发展趋势

    单3Q23 收入同比+25.4%，国窖1573 表现较优。分产品看：3Q23 收入表现为国窖>大成浓香>特曲60 版>窖龄>特曲老字号，其中国窖同比增速环比1H23 增速略放缓，但仍高于整体增速，细分的高、低度产品增速接近，老窖头曲受益于消费者扫码等活动增速较快，领先于大成浓香整体的同比增速，黑盖产品仍处于推广阶段，老字号和窖龄同比增速边际已有起色，其中窖龄60 年3Q23 同比有较优增速，聚焦现成效。区域上：西南和华北等强势区域表现较优。公司3Q23 毛利率同比+0.2ppt 为88.6%，或与公司主提升结算价有关。单3Q23 销售收现同比+90.4%，现金流充沛。

    单3Q23 净利润同比+29.4%，略快于收入增速主因费用率保持基本平稳。

    公司单3Q23 费用投放进一步聚焦于优势区域，护航优势区域的优质增长，公司单3Q23 销售费用率/管理费用率/税率分别同比-0.8/-1.0/+0.2ppt 至12.8/5.0/9.4%。

    公司短期发展动力较充足，3Q23 合同负债同比+55.8%至29.6 亿元。短期维度，根据我们的渠道调研，专营公司已在十月底完成全年考核任务，激励加持下业绩完成确定性强，当前渠道库存良性，后续公司将以消费者培育消费者动销和去库存为主，蓄力明年持续较快增长。中长期看，我们认为公司有望依靠团队精细化运作捕捉顺周期需求扩张，以国窖1573 全国化扩张为主线，加之特曲等中档酒放量中获益。

    盈利预测与估值

    由于公司3Q23 合同负债有超预期增长，或在2024 年转化为收入，且特曲等产品边际有向上趋势，我们维持2023 年营收和盈利的预测，并上调2024 年收入/净利润1.7%/1.6%至371.1/159.3 亿元，维持目标价300 元，目标价对应2023/24 年33.8/27.7x P/E，当前股价对应2023/24 年23.8/19.5x P/E，有42.1%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    宏观恢复不及预期，特曲、窖龄恢复不及预期。