事件：23Q1-3 公司实现营业收入219.43 亿元，同比+25.2%；实现归母净利润105.66 亿元，同比+28.6%。23Q3 公司实现营业收入73.50 亿元，同比+25.4%；实现归母净利润34.76 亿元，同比+29.4%。23Q3 收入业绩超预期。

    　　我们认为：核心产品国窖表现优异，腰部产品控量稳价加大培育，增长动力有望持续。渠道运作能力增强，费用投放效率提升，或将有效拉动动销。股权激励已至末期，团队及渠道积极性强，增长潜力有望持续释放。

    　　费用管控下净利率提升，现金流和预收款表现优异1）盈利能力：2023Q3 公司毛利率、净利率同比变动+0.2 个、+1.4 个百分点至88.6%、47.3%。

    　　2）费用率：23Q3 期间费用率同比-2.0 个百分点至16.2%，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比变动-0.8、-1.0、-0.3 个百分点至12.8%、5.0%、-1.7%。

    　　3）现金流：23Q3 经营性现金流同比+52.3%至34.05 亿元。

    　　4）预收款：23Q3 合同负债环比23H1 增加10.28 亿元至29.62 亿元，同比22Q3增加10.61 亿元。若考虑23Q3 营业收入+合同负债增加值，则收入同比增长54%，与现金流增速相匹配，彰显高质量发展。

    　　库存批价短期指标较优，长期国窖、特曲双轮驱动1）短期：库存水平良性，批价总体稳定，为24 年开门红奠定基础。

    　　2）长期：①国窖延续高增态势，高度低度表现均较优。②腰部产品为稳定价盘进行控量，老字号特曲主动控量，整体量减价增。

    　　盈利预测与估值

    　　我们看好结构优化+渠道价盘管理能力提升下的业绩增长持续性，预计2023~2025 年公司收入增速为 23.00%、20.87%、19.54%；归母净利润增速分别为 27.34%、23.72%、20.72%；EPS 分别为8.97、11.09、13.39 元；PE 分别为24.19、19.55、16.19 倍，维持买入评级。

    　　风险提示：消费恢复不及预期；次高端表现不及预期；提价效果不及预期；全国化进展不及预期