事件：公司发布2023 年年报以及2024 年一季报数据，23 年实现营收/归母净利润302.3/132.5 亿元，分别同比+20.3%/+27.8%，其中23Q4 实现营收/归母净利润82.9/26.8 亿元，分别同比+9.1%/+24.8%，收入端慢于市场预期。24Q1实现营收/归母净利润91.9/45.7 亿元，分别同比+20.7%/23.2%，符合市场预期。

    大众价位表现较优，盈利能力持续提升。23 年中高价酒类实现营收268.4 亿元，同增21.3%，其中量/价分别贡献1.2%/19.8%，吨价提升较快主因特曲、低度、高度国窖等单品提价以及内部产品结构提升所致。其他酒类实现营收32.4 亿元，同增22.9%，其中量/价分别贡献19.6%/2.7%，全年大众消费恢复较快，头曲动销反馈较优。盈利端，23 年毛利率同比+1.7pct 至88.3%，期间费用率大幅优化，广告宣传费下降推动销售费用率同比-0.6pct 至13.2%，管理费用率同比-0.9pct，综上，归母净利率同比提升2.6pct 至43.8%，盈利能力持续提升。

    24Q1 业绩符合预期，报表蓄力仍足。公司积极部署开门红各项工作，延续份额优先策略紧抓旺季窗口促进回款和去化库存，春节期间四川、华北动销反馈良好，渠道库存整体良性可控。盈利端，24Q1 毛利率同比提升0.3pct，费效持续提升，销售费用率/管理费用率同降1.2pct/0.8pct，共同推动归母净利率同比提升1pct至49.8%。24Q1 销售收现106.4 亿元，同增32.3%，Q1 末合同负债为25.3 亿元，同比/环比+8.1/-1.4 亿元，仍处于历史偏高位置，报表蓄力充足。

    保持进攻态势，势能有望延续。当前国窖批价维持稳定，费用前置策略不变，在竞品挺价期间选择以量为先，务实作风得以延续。春糖期间推出红60 继续放大势能主攻宴席市场，新推窖系列、天府粮仓加强产品布局。市场方面，公司目前已形成西南、华北两大基地市场并不断精耕下沉，推进挖井工程打造百亿粮仓，同时启动百城计划2.0，加快推进专卖店、特通、内容电商等渠道拓展，在管理优势和完善的产品、渠道布局加持下势能有望延续。我们预计24-26 年EPS 为10.9/13.0/15.3 元，当前股价对应PE 为17.1/14.3/12.2 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：消费复苏不及预期，行业竞争加剧。