【业绩】23 年公司营业收入/归母净利润分别为302.33/132.46 亿元（同比+20.34%/+27.79%）；24Q1 公司营业收入/归母净利润/分别为91.88/45.74亿元（同比+20.74%/+23.20%）。【分红率】据年报显示，23 年分红率60%（同比持平）。【24 年目标】力争实现营业收入同比增长不低于 15%。

    　　23 年量价齐升，国窖系列驱动吨价上行。

    　　23 年公司酒类业务收入300.77 亿元（同比+21.45%），其中，中高档酒类/其他酒类营业收入268.41/32.36 亿元（同比+21.28%/+22.87%），中高档酒收入占比同比-0.12pct 至89.24%。量价方面，23 年量价齐升，中高档酒受益于国窖高度提价，吨价上行明显：23 年酒类销量/ 吨价分别同比+11.71%/+8.71%，其中中高档酒类/其他酒类销量+1.24%/+19.64%；吨价+19.79%/+2.70%；毛利率92.27%/56.48%（同比+1.22/+3.31 个百分点）。

    　　23 年传统渠道量质齐升，新兴渠道占比略降。23 年传统渠道运营模式收入/新兴渠道运营模式收入286.57/14.20 亿元（同比+22.98%/-2.97%），其中传统渠道收入占比提升1.19 个百分点至95.28%，同时毛利率同比+1.65 个百分点至89.03%，传统渠道经营结构提升。质量方面，2023 年经销商数量同比变动-15 家至1814 家，平均经销商规模同比变动+22.45%至1658.06 万元/家，渠道质量表现优秀。

    　　23&24Q1 费用率下降&经营性现金流亮眼，预收表现优秀。

    　　23 年： 公司毛利率/ 净利率分别同比变动+1.71/+2.52 个百分点至88.30%/43.95%，净利率表现优秀原因之一为费用率下降明显：销售费用率/ 管理费用率（ 包含研发） 分别同比变动-0.58/-0.93 个百分点至13.15%/4.52%；经营性现金流同比变动+28.87%至106.48 亿元；合同负债+其他流动负债同比变动+1.20 亿元至30.20 亿元。

    　　24Q1 ： 公司毛利率/ 净利率分别同比变动+0.28/+0.92 个百分点至88.37%/49.83%，净利率依然优于毛利率主因费用率延续下行趋势：销售费用率/ 管理费用率（ 包含研发） 分别同比变动-1.23/-0.79 个百分点至7.85%/2.82%；经营性现金流同比变动+188.94%至43.59 亿元；合同负债+其他流动负债同比/环比分别变动+9.14/-1.56 亿元至28.64 亿元。

    　　盈利预测：24 年公司将“聚焦三大核心”（聚焦数智化/升品牌/协同化）、“推进六大提升"（升级营销模式，坚决全面攻坚/加速数智创新突破，构筑数智领先优势/持续提升品牌形象/坚守品质优势/加强科研成果转化/加强协同联动），在强产品矩阵上下联动力&强渠道深耕力下，公司全年15%收入增速目标有望达成。我们预计24-26 年公司收入分别为366/438/511亿元（同比增长21%/19%/17%），归母净利润分别为162/196/234 亿元（同比增长23%/21%/20%），对应PE 分别为17X/14X/12X。

    　　风险提示：消费疲软；行业政策变动；行业竞争加剧；中高档产品动销不及预期。