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*ST金洲(000587)机构评级研报股票分析报告

 
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金叶珠宝(000587)并购丰汇租赁交流会纪要

http://www.chaguwang.cn  机构:广发证券股份有限公司  2015-05-04  查股网机构评级研报

金叶珠宝拟以11.92元的价格向丰汇租赁原股东发行新股2.783亿股,合计31.17亿元,支付现金26.3亿元,总对价59.49亿元收购分会租赁90%股权(剩余10%的股权预留给丰汇租赁管理层)。现金对价中15.41亿元来自于向大股东九五集团定向增发1.262亿股筹集,剩余部分来自金叶珠宝自有资金。

    本次发行后,大股东九五集团持股比例由29,95%增至30.48%,同时丰汇租赁原股东中融资产、盟科投资和盛运环保成为金叶珠宝股东,持股比例为10.37%、9.48%和9.08%;其余股东股本由70.05%摊薄至40.59%。

    本次交易的对象丰汇租赁承诺2015-17年扣非净利润不低于5亿元、8亿元和10亿元,金叶珠宝(不含丰汇租赁)承诺利润为1.5亿元、2亿元和2.5亿元。根据业绩承诺,本次并购完成后公司15-17年每股盈利为0.62 0.96 1.20元。

    丰汇租赁基本情况:

    丰汇租赁成立于1999年,目前注册资本是20亿元。2014年北京所有租赁公司中排名第4,其中第1名是中建投、第2名是中联重科、第3名是南车,第4是丰汇租赁、第5是北车,可以看到前五名基本都是大型国企,丰汇租赁在民营租赁公司里面排名是第一的。在全国范围来看,按实收注册资本(金融租赁公司杠杆率最多是10x)排名全国27位。

    管理层认为丰汇租赁有3大软实力,3大硬实力:

    软实力方面:

    1.一流的一级合伙人团队,目前的核心管理层有8人,其中6人是美国西点同学,4人为北大光华同学,未来还会推荐高管继续进修。管理层经历方面,包括董事长有2名法官,财务方面有两个四大会计师,资产管理方面一个戴德梁行,资金方面,有中融财务的创始人。

    2.合伙人制度。三级合伙人制度:核心层是1级合伙人,持有公司股份;每个团队是2级合伙人,每个团队独立核算;中后台是3级合伙人和公司业务弱相关。

    3.股权激励。本次收购完成90%,剩余10%的股份是公司核心管理层的,为未来这部分股权能否拿到,拿到以后的质量决定于管理层的努力程度。

    丰汇租赁目前有180人,例如光大租赁也就70-80人,公司从来没有满足于租赁公司定位,而是以综合性金融机构的要求搭建组织架构。本次收购之前是上市公司盛运环保的参股子公司,因此上市公司审计和内部审计非常严格,财务数据的可靠性高。

    硬实力方面:

    1.项目获得:依靠20个团队,目前全国布点40-50个城市;

    2.产品的设计能力

    3.风险控制:主要体现在资产管理和资产处置:现场的贷后人员10多个人,不会像银行一样贷后不管。资产处置方面,部分项目会在贷前签订债转股的协议,部分项目会放入资金池打包出售。

    目前公司基本所有的贷款项目在公司每年的净利润在1000万元以上,大多数在3000万元以上。

    公司的组织架构:

    公司建立了完善的前、中、后台团队:

    前台:目前有20个独立核算的团队,包括融资租赁业务、投行业务、资本市场业务三部分,团队中超过1亿元收入规模的的有1-2个,超过5000万收入的有10个。

    中台:风险控制中心(包括风险控制部、资产管理、资产评审、法律合规,有近50人的团队),资金运营中心(境内融资部、跨境融资部、资金管理部、渠道部,将近20人)。

    后台:资金+人力

    公司建立了3级风险控制体系:

    1)预审员制度:风险前置,要求独立预审员现场调研;

    2)上初审会:由风险控制部主导

    3)上终审会,5人或7人中多数通过,方可执行。

    财务方面,公司13年和盛运有对赌,14年在没有对赌的情况下仍然做到很好的增长,其中依托关联方的收入不到1%,体现了公司在市场化的条件下,具有优秀的经营能力。

    15年的1季度净利润达到4000万,计划2季度1.5-2亿元的利润,目前已经有很大的项目储备。

    公司基本的商业模式:

    1.售后回租:承租人将自有设备等资产抵押给融资租赁公司,约定向融资租赁公司财务顾问费并分期支付租金的形式租用该资产。

    2.直接租赁:类似于银行的抵押贷款,差别是银行拿到的是间接物权,也就是抵押权,而租赁公司拿到的是主物权。征信系统目前可以对接到租赁公司,原先需要到其他机构去提取,所以从未来的趋势上看,融资租赁业务和银行抵押贷款的相似度会越来越高。

    3.委托贷款:有的省份不允许直接将资产抵押给融资租赁公司,那么就需要将资产抵押给银行,然后通过银行委托贷款的方式(利用租赁公司自有资金)间接去放贷。从趋势上看,判断政策未来会逐步放开,资产可以直接抵押给融资租赁公司,融资租赁牌照就会逐步演变成一张完整的金融牌照。

    在财务上公司的收入有3个部分:1)融资租赁的租金收入,包含(售后回租和直接租赁);2)委托贷款的利息;3)财务顾问费。2014年收入占比为融资租赁46%财务顾问和委贷54%

    1+2的业务模式

    “1”是直投型的融资租赁:打法和远东租赁等传统公司有所差异。这块业务基本可以分为4类:

    1是直接投入类业务

    与其他金融租赁公司一样,客户偏重于大型企业,国企、地方政府、上市公司、龙头企业;放款企业特点是风险低,可以保理,可以资产证券化。

    行业选择上主要是3个方向:1)节能环保:依靠盛运股份的经验;2)高端制造:依托两江机器人融资公司;3)物流运输:选择行业的标准是:1)有行业经验;2)具有处置资产的能力,即未来有主体能够把资产给买过去。

    2是工具性融资租赁业务+投行业务

    工具性融资租赁

    税收筹划:租赁进行了营改增、而银行贷款没有,所以租赁公司本息都可以开增值进项发票,如此可以抵扣增值税和所得税;而银行的发票是只能够抵扣所得税的,从而可以帮助企业去降低税收成本。

    降低资产负债率:和金融机构,例如银行、保险、信托等合作降低特殊类资产的规模,例如将资产打包+承诺回购方式从资产负债表中剥离。

    基础设施类:帮助政府盘活资产,选择PPP模式,做一些做施工、绿化、垃圾处理等项目

    通道类业务:相当于做一个过桥业务的概念;可以实现在融资租赁的资产没有形成的时候开始放款;

    投行业务

    传统的模式受制于资本金,只能放10倍的杠杆。

    未来发展轻资产业务。投行类业务已经有所起色,未来会大力发展。目前在实践的形式包括:

    1)风控咨询。公司可以通过资金中心对接40-50家银行和保险公司进行数据对接,了解各个行业的风控特点,帮助其他资金做行业风控咨询,收取财务顾问费。例如一单政府项目,银行理财成本8-9%,政府可承担12-13%,中级那3-5%利差通过财务咨询费的形式和信托公司分账。

    2)定增类的业务:FA业务,两条路线:1)把已经服务过的公司,已经服务过的资产往上市公司装;2)沿着合作40家上市公司,帮助上市公司选择合适的并购标的;利用公司的租赁牌照和经验,用融资租赁、债转股的方式实现对资产的并购,执行难度低于直接定增。

    3)参与定增:和其他资金相比,又是在于可以提供债权融资,例如一单借壳业务提供借壳方80%的债务,要求2%的月息,20%的股权,买壳后进行资产重组,

    未来发展方向:

    三个方向:金融布局、产业布局、互联网

    金融布局:融资租赁(10x杠杆)+金融租赁(12.5x杠杆)+保理+丰汇资本+银行

    融资租赁方面,以丰汇租赁为控股股东与三类企业合作,输出管理,输出专业,输出人才,未来丰汇租赁去做成一个做管理、风控和人才的母公司,具体的业务放在下面

    1)与地方政府合作:两江租赁,与重庆最大的国有企业两江集团合资,后者为AAA评级,100亿元的注册资本,1000亿元的授信,成立重庆两江租赁机器人有限公司,股权结构是、两江50%丰汇租赁40%,丰汇租赁管理层10%,拿到了245亿元的银行授信,目的是将重庆打造成工业4.0中心。

    2)与国有企业合作:主要针对的是有开展融资租赁需求,但是自身没有相关专业背景的公司来做。和开滦集团成立了开滦国际融资租赁,5月12-15日开业,后者为AAA评级,集团自己有上市公司又有财务公司,持股比例开滦51%丰汇租赁44%管理层5%

    3)上市公司合作:丰值租赁,准备的做法是自己运营融资租赁公司,然后尝试出售给上市公司,可能会以2x的PB卖给上市公司

    金融租赁牌照目前只有27家,未来会逐步放开,公司未来计划和国有企业、上市公司一起去合资设立金融租赁公司。(金融租赁牌照划归银监会管理,最高可以有12.5x杠杆,融资租赁牌照划归商务部管理,最高可以有10x杠杆)保理公司 天津设立会成立,原来没有上市公司背景,做的不多,未来依靠上市公司授信,和银行开展T+0无追保理。丰汇资本:和中植资本一样的运营逻辑

    银行

    产业布局:

    已经和中融信托建立融丰融资租赁产业基金。

    黄金产业:融资租赁可以和黄金产业合作,公司有自己的授信,金叶珠宝提供项目的开展合作。

    互联网:和积木盒子等互联网金融企业合作,通过投资进入作为小股东、为互联网金融平台提供产品等方式展开合作银行保理贷款;依靠上市公司背景;

    行业特征:

    2012年融资租赁渗透率3.8%,美国达到22%;公司认为自己是2011年时期的中融信托,现在有3个大股东的支持,未来发展空间巨大。

    并购重组对金叶珠宝发展的影响:

    金叶珠宝原来从事黄金珠宝的设计和加工,主业单一,公司业绩受到黄金价格波动的影响较大。本次交易完成后,一方面,丰汇租赁可以利用上市公司的平台优势,通过增发股份、公司债券等再融资渠道注入更多的经营资本金,利用上市公司的优质资产通过抵押贷款或信用担保借款等方式获得资金支持,进一步扩大丰汇租赁资本规模及业务范围,增强盈利能力;另一方面,上市公司可以充分利用丰汇租赁强大的融资渠道、成熟的融资团队以及健全的风控体系为其提供融资服务,以拓宽融资渠道,降低融资成本,扩大现有业务规模

    和黄金产业链对接:

    1)丰富产品品种,为黄金产业提供设备支持,为中游提供黄金租赁服务,为下游经销商提供委托贷款服务。相比银行来看,审批快,可接受抵押资产灵活;

    2)通过黄金融资降低丰汇租赁成本

    黄金租赁的融资成本低于同期银行贷款,丰汇租赁可以通过向银行等金融机构借入黄金并且赚钱一定利差。3)大力开展黄金租赁业务;

    可以向具有限制黄金的企业租赁黄金,丰富自身黄金来源,同时盘活行业企业的黄金资源。此外可以通过丰汇租赁现有的应收账款保理业务,以获得黄金企业的应收账款作为抵押物,通过银行保理贷款回笼资金,从而进一步加大资金的周转。

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