事件点评

    　　2021 年公司实现收入132.70亿元（+28.93%）；归母净利润22.98亿元（+23.90%）；202104公司实现收入31.68亿元（+42.51%）；归母净利润3.22亿元（+1.66%）。202201公司实现收入52.74亿元（+27.71%）；归母净利润10.99亿元（+34.90%）。

    　　全年结构稳步提升，2104蓄力收官

    　　2104收入增速环比增长显著，净利润率略低主因公司将部分费用（部分为一次性）计提至2104登加预收款结构较高，为22年发展蓄力。全年来看品牌价值创新高，次高端战略快速推进。2021年年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼收入分别同比增长18.81%、16.62%、168.69%至93.08，16.09，11.34亿元，其中黄鹤楼（量/价分别增100.52%、33.99%）在低基数下收入占比提升5.03个百分点至9.41%，完成承诺收入，毛利率提升6.52个百分点至75.10%；年份原浆系列在量平价增（量/价分别增1.4%、17.17%）背景下，毛利率较去年同期提升1.70个百分点至83.20%，预计古16及以上收入接近翻番，古8实现稳健增长，明光业绩略超预期；古井贡酒的增长到主要依靠量增驱动（量/价分别24.93%、-6.65%），毛利率下降1.63个百分点至58.61%。

    　　数字化创新赋能，全国化战略持续落地。2021华北、华中、华南收入分别同比变动54.49%、25.46%，51.38%，其中华中地区收入占比下降2.37个百分点至85.23%，省外占比持续提升。

    　　盈利表现稳定，预收表现亮眼。2021年公司毛利率、净利率分别同比变动-0.12、0.06个百分点至75.10%、17.89%：期间费用率同比上升p.78个百分点至36.76%，其中销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.12/0.10个百分点至30.20%/8.09%。公司经营性现金流表现优异，同比增长44.96%至52.54亿元：合同负债较较去年同期提升6.18亿元至18.25亿元，表现亮眼。

    　　安徽省春节动销超预期，省内经济发展莫定结构升级基础受益于春节期间需求同比增长（疫情管控略放松下，低基数+餐饮场景表现优异），古并贡酒全价格带产品均实现超预期增长，回款表现优异，批价稳定，补库存需求强莫定2201业绩高增基础。

    　　盈利端稳步上行，预收再创新高。202201年公司毛利率77.90%，同比+0.91%；净利率21.46%，同比+1，14%，主因結构升級叠加费用率整体表現平稳：公司期间费用率同比+0.16个百分点至34.92%，其中销售费用率同比变动+0.64个百分点至30.16%。公司经营性现金流表现优异，同比增长302.11%至27.76亿元；合同负债较2104环比提升28.67亿元至46.92亿元。

    　　疫情不改发展趋势，利润率有望持续提升。短期看，考虑到：1）公司已于3月中旬完成一季度发货任务，任务进度过半，预计2202回款压力较小；2）安徽省内虽有点状疫情，但内部动销仍在，库存低，2202业绩或延续稳健表现：中期看，22年公司“维持古8及以下产品规模，推动古16及以上产品增长”为主要方向，依托快速发展的省内的经济，古井贡酒有望继续享受省内扩容&升级红利，叠加公司体制改革持续推进，22年利润率将有较好表现。

    　　盈利预测及估值

    　　预计2022~2024年公司收入增速分别为21.9%、16.8%、15.5%；净利润增速分别为34.2%、25.6%、19.3%；EPS分别为5.9、7.5，8.9元/股；对应PE分别为33、27、22倍。考虑到公司长期逻辑不改，维持买入评级。

    　　风险提示：1、宏观经济下行；2、疫情影响超预期。