事项：

    公司发布2022 年中报，22H1 实现营收90.0 亿元，同增28.5%；归母净利润19.2 亿元，同增39.2%；其中单Q2 实现营收37.3 亿元，同增29.5%；归母净利润8.2 亿元，同增45.3%，销售回款43.7 亿元，同增7.0%，经营现金流量净额14.1 亿元，同降13.6%，合同负债34.3 亿元，环比Q1 末下降12.6 亿元。

    评论：

    Q2 业绩亮眼，结构升级延续。公司Q2 业绩与前期快报指引一致，表现亮眼。

    分产品看，年份原浆系列同增32.3%，销量和吨价分别同增24.5%/6.3%，结构升级持续。结合渠道调研反馈，预计献礼、古5 增速20%+，古8 约30%，古16 受益于省内宴席升级和回补保持较高弹性，5 月后古20 亦明显修复。疫情影响下，古井贡酒/黄鹤楼分别同增11.8%/8.5%，销量同增14.1%/14.6%，吨价同降2.0%/5.3%。分区域看，上半年华中/华北/华南收入分别为78.8/6.1/5.0 亿元，同增30.7%/20.6%/6.9%。省内疫情冲击有限，省外江、浙、鲁、冀增速较优，疫后上海布局加快，河南逐步恢复。

    结构升级、费效提升拉升盈利，合同负债预留充足。单Q2 毛利率提升1.4pcts至77.0%，主要系产品结构持续提升所致。税费率普遍下降，Q2 营业税率13.8%，下降0.9pct，销售费用率26.9%，下降1.2pcts，主要系疫情下相关活动减少、公司主动控制中低端产品费用投入所致。管理费用率6.4%，下降1.8pcts，数字化管理引入后费效提升。综上单Q2 净利率22.0%，提升2.4pcts。

    现金流方面，Q2 销售回款43.7 亿元，同增7.0%，未压货情况下增长良性。经营性现金流净额14.1 亿元，同降13.6%，主要系Q2 支付税费增加、定期存款扰动因素所致。合同负债34.3 亿元，环比Q1 末下降12.6 亿元，预留仍足。

    古井各项指标优秀领先同业，后劲依然十足。公司凭借长期扎实的品牌培育和渠道建设，在本轮行业承压期展现出充分的品牌韧性，为白酒中少有的回款、动销、库存等各项指标均表现优良的标的。一是近年来安徽区域经济明显向上，上半年疫情期间受损有限、修复更快，疫后婚宴、升学宴等回补明显。二是古井品牌培育扎实，常年坚持高举高打与地面营销相结合，中低端成熟产品已建立粘性可自然周转，并坚定向上布局引领升级，徽酒龙头品牌红利加速释放。

    三是公司战略前瞻，以数字化手段等优化考核体系，一线执行和督导更加科学，拉动开瓶和动销。临近中秋，公司各项活动及促销政策扎实落地，费用持续聚焦高线产品和省外市场，业绩后劲依然充足。

    投资建议：上调全年盈利预测，上调目标价至300 元，维持“强推”评级。消费承压环境下，古井未压货情况下回款进度领先，价盘稳定，库存处于历史低位，各线产品动销亦好于竞品，靓丽的中报进一步验证了安徽经济及古井品牌的韧性，全年看业绩动力与基本面健康度兼具。长期看，公司品牌势能已起，省内升级、省外扩张、盈利释放等逻辑有望加速兑现。根据公司最新运营情况，我们上调公司盈利预测，预计22-24 年EPS 为6.02/8.07/10.35 元，（原预测值为5.66/7.39/9.68 元），参考近年历史估值中枢，上调目标价至300 元，对应23年37 倍PE，维持“强推”评级。

    风险提示：政策风险、省外扩张不及预期、竞争加剧。