事件

    　　8 月31 日，公司公告2022 年中报。22H1，公司实现总营收90.02 亿元（+28.46%），归母净利19.19 亿元（+39.17%）。22Q2，公司实现总营收37.28亿元（+29.55%），归母净利8.20 亿元（+45.32%）。

    　　年份原浆领跑，华中华北地区增速亮眼

    　　1）白酒业务收入增速亮眼，核心产品年份原浆领跑。22H1，公司白酒业务实现收入86.97 亿元（+27.73%），其中年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼系列分别实现收入67.05/9.01/6.31 亿元，同比+32.26%/+11.80%/+8.53%。

    　　2）华中大本营优势巩固，华北地区收入增速超20%。22H1，公司华中/华北/华南地区分别实现收入78.77/6.09/5.04 亿元， 同比分别+30.74%/+20.61%/+6.87%。上半年疫情影响下，公司华中地区收入增速仍超30%，华北地区收入延续2018 年以来20%以上的增速，全国化稳步推进。

    　　3）合同负债规模同比大幅增长。22H1，公司合同负债规模为34.28 亿元，同比+54.85%。

    　　4）现金流质量良好，销售收现增速与收入保持一致。22H1，公司销售收现105.36 亿元，同比+30.65%。

    　　产品结构升级拉动毛利率，费用率不断优化

    　　1）净利率提升1.64pct，得益于毛利率和期间费用率的双重改善。22H1，公司销售净利率为21.91%（+1.64pct），毛利率为77.53%（+1.13pct），期间费用率为33.91%（-1.01pct）。

    　　2）产品结构升级带动毛利率提升。22H1，公司年份原浆/黄鹤楼/古井贡酒系列毛利率分别为84.40%/75.19%/60.94%，毛利率更高的年份原浆收入占比不断提升，22H1，三者分别占公司白酒收入的77.10%/7.26%/10.36%，同比+2.64/-1.48/-1.28pct。22H1，公司白酒吨价为14.85 万元/吨（+9.55%）。

    　　3）期间费用率管控得当。22H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为28.83%/6.21%/0.31%/-1.44%，同比分别-0.11/-0.46/+0.02/-0.46pct。

    　　次高端持续放量，徽酒龙一地位稳固

    　　1）次高端持续放量。22H1 公司持续开展“古20 为胜利干杯”主题活动，加强核心消费者培育，推动古20 为代表的次高端持续放量，年份原浆收入占比不断提升。

    　　2）强大渠道力支撑下，徽酒龙一地位稳固。公司营销团队执行力、渠道掌控力强，22H1 共有经销商4093 家，位列徽酒第一，有效实现深度分销。

    　　投资建议

    　　公司是徽酒龙一，以营销力、渠道力强大著称，成功树立徽酒品牌势能，率先站稳安徽次高端高地，开启环安徽、全国化扩张。我们预计公司2022/2023/2024年归母净利分别为29.47/36.48/44.87 亿元，增速28.24%/23.79%/23.00%，对应8 月31 日PE 46/37/30 倍（市值1349 亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情致消费场景受损风险、省内市场竞争加剧风险、省外扩张不及预期风险。