事件描述

    8 月30 日，古井贡酒发布2023 年中报。公司23H1/23Q2 实现营业收入113.10 亿元/47.26 亿元，同比变动+25.64%/+26.78%；公司23H1/23Q2 实现归母净利润27.79 亿元/12.10 亿元， 同比变动+44.85%/+47.52%。利润端表现大超市场预期。

    年份原浆势能不减，省外市场增长亮眼

    分产品来看，2023 年上半年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他酒类分别实现营业收入87.61/11.11/11.08 亿元， 分别同比增加30.67%/23.26%/1.63%。公司产品结构仍稳步提升，年份原浆系列持续释放强品牌势能，古5/献礼支撑增长基本盘，合肥地区古16 持续渗透商务升级及宴席升级场景，低基数下预计上半年增速领先，古20 持续C端教育，短期价格波动问题无需过分担忧。综合来看，上半年年份原浆系列（销量+24.73%、吨价+4.76%）、古井贡酒系列（销量+9.87%、吨价+12.19%）均呈现量价齐升，其中年份原浆系列毛利率提升0.75pct至85.15%，收入占比提升至77.5%，核心产品势能持续累积。

    其他方面，2023 年上半年线上/线下营收分别增加22.92%/25.73%；华北/华中/华南市场分别实现增长34.89%/24.19%/38.07%，公司省外市场压力之下仍旧实现超省内增长，全国化进程不断推进。截至6 月底，国内经销商数量共计4320 家，报告期内减少63 家。

    费用改革成效初现，预计全年目标可实现

    盈利能力部分，公司23H1/23Q2 毛利率分别为78.88%/77.78%，同比分别提升1.35pct/0.77pct，公司坚定次高端+大单品，产品结构持续升级拉动毛利率提升。费用方面，公司23H1/23Q2 期间费用率实现较大改善，分别-2.62pct/-3.81pct,销售费用率和管理费用率实现同步下降，公司费用改革成效显著，经营效率明显提升。综合来看，公司23H1/23Q2 归母净利率分别为24.58%/25.60% ， 同比提升3.26pct/3.60pct。对应上半年利润总额率为33.7%，远超年报目标，预计全年公司可顺利实现盈利能力弹性改善。

    其他方面，公司23H1/23Q2 经营活动净现金流分别为47.28 亿元/16.49 亿元，其中销售收现分别增长23.07%/19.28%，渠道掌控力依旧较强。6 月末合同负债30.25 亿元，环比3 月末减少17.20 亿元。

    投资建议

    公司作为徽酒龙头，有望乘风安徽经济势能向上的同时，冲刺自身次高端及全国化目标，我们坚定看好以古20+古16 为排头兵的收入增长空间及利润弹性势能。预计公司2023 年-2025 年营业收入增速分 别25.0%、22.5%、21.2%，归母净利润增速分别为37.6%、31.9%、25.8%，对应EPS 预测为8.18、10.80、13.58 元，对应8 月30 日PE 分别34、26、21 倍。维持公司“买入”评级。

    风险提示

    （1）宏观经济不确定性风险；

    （2）安徽省内竞争加剧；

    （3）古20 库存压力过大。