业绩简评

    　　10 月27 日，公司公告，23Q1-3 实现营收159.53 亿元，同比+24.98%；归母净利38.13 亿元，同比+45.37%。23Q3 实现营收46.43 亿元，同比+23.39%；归母净利10.33 亿元，同比+46.78%。

    　　经营分析

    　　古16、古8 保持高增，省内好于省外。

    　　1）分产品看，预计前三季度古20 因商务受限增速放缓至20%左右、古16 受益于宴席实现50%增长、古8 超30%、古5+献礼合计增长20%左右。2）分地区看，Q1-3 预计省内增长快于整体，并超额完成任务目标；省外浙江、河北、江西增速或超30%、江苏增长回落至双位数（古20 占比偏高、受损重+窜货影响）。3）Q3 销售收现同比+26.8%，期末合同负债同比-11.9%、环比+2.9e。

    　　利润率上行超预期，毛销差改善+缴税节奏扰动。

    　　Q3 净利率同比+3.4pct 至23%（去年同期净利率同比下降），其中：

    　　1）Q3 毛利率/销售费率同比+5.7/+1pct，毛销差预计+4.7pct，疫后复苏双节促销力度加大，但结构在升级、费投模式也在重规划&降随量；2）管理费率同比+1.6pct，系去年同期基数偏低；3）税金及附加占比同比-3.4pct，系缴税节奏影响（Q1-3 同比-1.0pct）。

    　　23Q1-3 净利率同比+3.3pct 至24.5%，毛利率同比+2.6pct，销售/管理费率同比-1.0/-0.3pct。

    　　当前回款基本完成，全年200e 目标压力不大。展望未来，我们认为：

    　　1）省内经济支撑下基本盘稳固，古16 作为龙头将最先收割300 元升级红利；古20 外地货问题边际在改善（古井本身渠道管理水平优异，双节后古20 成交价已回升至570）；且古8 仍有增长空间和潜力、能做好兜底（顺应升级、渠道利润合理）。

    　　2）省外江苏虽承压、浙江库存率高，但更多是因为古20 占比高+终端店资金压力大而出现串货，后续需求复苏+目标回归合理后有望良性发展；而河北、河南、山东等地均已体现出改善。

    　　净利率端亦有提升空间，结构加快+费投效率优化有望驱动。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　考虑提净利率进度超预期，我们上调23-25 年盈利预测，幅度分别为2%/5%/6%,预计23-25 年收入增速24%/22%/20%，利润增速44%/32%/27% ， 对应EPS 为8.53/11.22/14.20 元， 估值为32/24/19X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　区域市场竞争加剧，宏观经济下行风险，全国化不及预期。