事件：

    公司于2023年4 月27 日发布2023年报与2024年一季报。23 年公司实现营收202.54 亿元，同比+21.18%；归母/扣非归母净利润45.89/44.95 亿，同比+46.01%/+46.59%。其中，23Q4 营收43.01 亿，同比+8.92%，归母/扣非归母净利7.77/7.52 亿，同比+49.20%/+53.98%。

    24Q1 营收82.86 亿，同比+25.85%，归母/扣非归母净利20.66/20.50亿，同比+31.61%/+32.67%。

    点评：

    年份原浆系列高增延续，其他系列产品呈现量减价增态势。分产品系列看，年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼和其他系列23 年分别实现营收154.17/20.16/22.06 亿，同比增长27.34%/7.56%/0.87%，销量同比+20.63%/-3.83%/-19.37%，各系列产品均价持续上行，而年份原浆延续高速增长态势，进一步拔高公司产品结构。分区域看，华中/华北/华南区域营收为171.07/18.43/12.83 亿，同比增长19.17%/39.01%/26.89%，经销商数量较上年末增加82/92/63。

    毛利率提升步伐稳健，控费增效下盈利能力显著增强。公司各系列产品结构均处于上升趋势，推动23/24Q1 公司整体毛利率同比提升1.90pcts/0.68pct 至79.07%/80.35%。费用率方面，23/24Q1 销售费用率同比降低1.09pcts/1.65pcts，管理费用率同比降低0.23pct/0.68pct。毛利率稳定走高叠加费用率水平有效降低，23/24Q1 公司扣非归母净利率同比提升3.84pcts/1.27pcts 至22.19%/24.74%，盈利能力显著增强。

    省内继续深耕市场，省外库存消化与价格管控已见成效。公司在省内积极开展终端联盟，持续加大终端分润，对古5、8 等产品加大B 端和C 端的费用投入。省外方面，针对部分市场库存较高的问题，公司调整销售规划并加大窜货处罚力度，古20 等产品窜货的现象得到有效控制，库存较为良性，批价也实现回升。

    投资建议：公司产品结构持续向上，作为徽酒龙头充分享受省内消费升级红利，省外市场积极拓展，净利率有走高趋势，预计公司2024-2026年归母净利润为58.27/72.96/91.19 亿，EPS 为11.02/13.80/17.25 元，对应PE 为24x/19x/15x，维持公司“买入”评级。

    风险提示：市场扩张不及预期，市场竞争加剧，消费需求不振