事件描述

    　　古井贡酒发布2025 年年报及2026 年一季报：公司2025 年营业总收入188.32 亿元（同比-20.13%）；归母净利润35.49 亿元（同比-35.67%），扣非净利润34.89 亿元（同比-36.06%）。

    　　公司2025 年营业总收入+△合同负债为168.37 亿元（同比-34.46%）。公司2026Q1 营业总收入74.46 亿元（同比-18.59%）；归母净利润16.07 亿元（同比-31.03%），扣非净利润15.98 亿元（同比-30.86%）。公司2026Q1 营业总收入+△合同负债为82.31 亿元（同比-11.54%）。

    　　事件评论

    　　公司2025Q2 起收入同比显著下滑，2026Q1 收入降幅收窄。公司2025 年营业总收入188.32 亿元（同比-20.13%），其中2025Q1/Q2/Q3/Q4 营业总收入同比增速分别为+10.38%/-14.23%/-51.65%/-46.61%，2025Q2 开始收入同比显著下滑，2026Q1 收入降幅收窄至-18.59%。分产品看，2025 年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现收入145.92/19.22/20.26 亿元，分别同比-19.32%/-14.25%/-20.19%。拆分量价来看，2025 年公司白酒销量/吨价分别同比-6.96%/-12.85%，吨价下降对应结构下移。

    　　公司2025 年盈利能力显著下降，主因毛销差下降叠加黄鹤楼商誉减值影响；2026Q1 盈利能力继续承压，主要受毛利率及管理费用率影响。公司2025 年归母净利率同比下滑4.55pct 至18.85%，毛利率同比-0.65pct 至79.26%，期间费用率同比+3.2pct 至34.39%、其中细项变动：销售费用率（同比+2.76pct）、管理费用率（同比+1.61pct）、研发费用率（同比+0.14pct）、财务费用率（同比-1.3pct）、营业税金及附加（同比+0.71pct）。同时，2025 年黄鹤楼商誉减值3.15 亿对利润也构成影响。公司2026Q1 归母净利率同比下滑3.89pct 至21.58%、毛利率同比-1.84pct 至77.85%，期间费用率同比+1.33pct 至30.54%，其中细项变动：销售费用率（同比+0.09pct）、管理费用率（同比+0.81pct）、研发费用率（同比+0.01pct）、财务费用率（同比+0.41pct）、营业税金及附加（同比+1.78pct）。

    　　预计公司2026/2027 年EPS 分别为8.14/8.67 元，对应PE 为13/12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、 宏观经济波动导致需求修复不及预期；

    　　2、 市场价格大幅波动导致渠道积极性受损；

    　　3、 行业竞争加剧导致公司盈利能力受损；

    　　4、 消费升级进程不及预期。