事件描述

    　　兴蓉环境发布2025 年报及2026 年一季报，2025A 公司实现营收90.68 亿元，同比增长0.21%；归母净利润20.05 亿元，同比增长0.45%；扣非归母净利润19.66 亿元，同比增长0.16%。其中，2025Q4 实现营收25.2 亿元，同比减少11.15%；归母净利润2.41 亿元，同比减少34.91%，；扣非归母净利润2.31 亿元，同比减少35.96%。2026Q1 公司实现营收20.87 亿元，同比增长3.15%；归母净利润5.27 亿元，同比增长3.86%；扣非归母净利润5.17 亿元，同比增长3.89%。

    　　事件评论

    　　2025 年公司运营业务基本稳定，受建筑工程行业下行影响，供排水管网工程业务有所收缩。分业务来看：1）自来水制售：2025 年售水量11.8 亿吨（同比+2.9%），收入26.8 亿元（同比+2.3%），毛利率49.5%（同比+3.97pct）。2）污水处理服务：2025 年污水处理量14.4 亿吨（同比+4.2%），收入39.6 亿元（同比+8.6%），毛利率42.05%，基本稳定，板块增长主因产能投运及爬坡及成都市中心城区上调污水业务价格。3）垃圾焚烧发电：

    　　2025 年上网电量10.2 亿度（+2.6%），收入7.52 亿元（同比-2.85%），毛利率45.6%（同比-2.43pct）。4）供排水管网工程：2025 年收入5.3 亿元（同比-45.97%）。

    　　2026Q1 营收和归母业绩均实现稳健增长，推测和洗瓦堰再生水厂、成都市自来水七厂三期等项目（剩余40 万吨/日）投运及爬坡有关。此外，2026 年4 月成都第六再生水厂二期进入商业运行、成都万兴环保发电厂三期项目1、2 号机组满负荷试运行合格，已实现稳定运行发电，3 号机组正在加快推进系统调试等工作，项目运营能力持续释放，为未来收入增长奠定坚实基础。

    　　2025 年自由现金流提升，分红比例同比提升7.0pct。1）自由现金流开始转正：2025 年公司经营活动现金流净额为37.01 亿元，同比增长0.54%；资本开支为33.66 亿元，同比减少26.73%；自由现金流为3.3 亿元，同比提升12.5 亿元。2）分红：2025 年公司分红比例分别达35%，同比提升7.0pct，随着在手项目投运，自由现金流提升，分红比例仍具备提升空间。

    　　2026 年公司在手项目投产支撑业绩增长。截至2025 年末，公司运营及在建的供水项目规模约430 万吨/日、污水处理项目规模约500 万吨/日、中水利用项目规模约130 万吨/日、垃圾焚烧发电项目规模为12,000 吨/日、垃圾渗滤液处理项目规模为8,430 吨/日、污泥处置项目规模为3,116 吨/日、餐厨（含厨余）垃圾处置项目规模为1,950 吨/日。存量产能继续爬坡，在建产能将陆续投产。

    　　盈利预测与估值：预计公司2026-2028 年归母净利润为20.9/21.9/23.0 亿元，对应PE 分别为9.7x/9.2x/8.8x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、价格及收费风险；2、项目进度低于预期风险。