定向增发收购电厂煤矿，变身煤电联营企业。金马集团发09 年12 月25 日发布公告，向鲁能集团发行不超过4 亿股，收购鲁能其持有的河曲电煤70％股权、河曲发电60％股权、王曲发电75％股权。同时，金马集团将转让眉山启明星铝业40％的股权。重组完成后，资产构成和营业收入都将以电力、煤炭为主，公司变身为煤电联营企业。

    鲁能集团绝对控股，打造资本运作平台。如果本次定向增发顺利完成，鲁能集团将持有上市公司80.74％的股权，对金马集团实现绝对控股。公告显示：

    鲁能集团将以金马集团为煤电资产的整合平台，下属煤电资产满足上市条件后，通过适当的方式注入上市公司，逐步实现煤电产业的整体上市。

    内生性增长确定，盈利能力较强。本次收购的煤矿产能300 万吨，装机容量240 万千瓦。我们从鲁能集团公司网站发现，收购的煤矿规划产能为1000～1200 万吨，规划装机容量为1200 万千瓦，只要资产收购能够顺利完成，内生性成长就已经非常确定。

    外延式发展空间巨大，集团优质项目较多。鲁能集团主页显示，公司正在开发的宁夏鸳鸯湖项目规划装机360 万千瓦，配套煤矿600 万吨；新疆哈密项目规划装机1000 万千瓦，配套煤矿7000 万吨；黑龙江宝清项目规划装机480万千瓦，配套煤矿1400 万吨。如果收购这些项目，未来成长空间非常大。

    煤电联营项目，盈利能力较强。由于鲁能集团开发的多为煤电联营项目，盈利能力较强，即使在煤价大幅上涨时盈利也非常有保证。2008 年在全国火电项目普遍亏损的情况下，公司河曲发电公司仍然盈利4.15 亿元。由于拥有煤炭资源，公司的经营策略可以较为灵活，在煤价高涨时对外多销售煤炭，在煤价较低是赚取发电利润。

    首次给予“审慎推荐”的投资评级。公司给出10、11 年每股收益预测分别为0.57 和0.60 元。我们判断公司在建煤矿有望提前投产，一方面煤炭销售贡献利润，同时能够提升王曲发电的盈利能力，公司10、11 年每股收益有望达到0.60、0.96 元。公司向鲁能集团定向增发价格为14.22 元，市场溢价按20％计算，17 元以下相对安全。考虑到公司长期成长性，建议买入后长期持有。

    风险提示：公司是国家电网公司的下属企业，享有特殊的优势，但是国家的产业政策是“厂网分开”，如果无法通过国务院国资委的审核，定向增发可能无法完成，如果以后上市公司与国家电网公司脱离关系，经营中的优势会有所削弱。