2011年业绩基本符合预期。公司2011年销售收入59.7亿元，同比增长6.71%；

    主营业务利润下滑50.8%；但受益于投资收益，营业利润3.77亿元，同比增长301.52%（2010年计提万方电力固定资产减值3.19亿元，大幅减少营业利润）；归属母公司净利润3.81亿元，每股净收益0.79元，基本符合预期。

    公司两台30万千瓦发电机组在建，资金紧张，2011年度无利润分配。

    电解铝成本上升快于价格，主业亏损。公司电解铝产量稳定，2011年销售41.2万吨，收入增长率6.71%，基本等同于国内电解铝均价同比6.6%的涨幅。

    但2011年营业成本上升11.7%，导致主营业务利润同比下滑50.8%至2.19亿元。三项费用2.27亿元基本与上年持平。全年来看，电解铝主业亏损1803万元，折合EPS为0.04元。

    投资收益支撑公司业绩。2009年，公司参股赵固能源30%的股权，主营煤炭生产和销售，煤种为优质无烟煤，特低硫低灰，盈利能力较好。2011年公司投资收益4.01亿元，其中赵固能源贡献3.91亿元，占本年度公司净利润的102.6%，折合EPS为0.81元。

    筹建新发电机组，打造“煤电铝一体化”。电力成本占公司总成本约50%，万方电厂原有2*125MW机组仍在使用时期电力自给率不到30%，外购电价不断上调削弱公司盈利能力。2011年公司关停万方电厂后，非公开发行筹资建设2*300MW热电机组，建设周期2年，预计2014年可投入使用，届时将满足公司2/3电力需求，加上相关方金冠嘉华供电，预计电力无需再外购。

    风险因素。国内外经济疲软导致电解铝需求不旺，电解铝价格维持低位；网电价格持续上调；在建发电厂进度慢于预期；氧化铝、炭素、人工等其他生产成本价格上涨。

    盈利预测及投资评级。按2012/2013/2014年1.7/1.75/1.75万元／吨的铝价假设，以及赵固能源2012/2013/2014年投资收益分别为4.5/4.3/4亿元的谨慎假设，预测焦作万方2012/2013/2014年EPS为0.91/1,03/1.40元。其中2012/13年预测较原先的1.15/1.35元有所下调，原因是对投资收益采取了更谨慎的假设，及推迟了新发电机组的投产时间假设。目前股价13.98元对应2012/2013/2014年PE为15/14/10倍；估值在板块中有一定优势，维持其“增持”评级。