业绩简评

    焦作万方2011 年实现营业收入59.70 亿元，同比增加6.71%，实现归属上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润3.81 亿元、扣除非经常性损益后EPS0.785 元，同比增加216.77%。

    经营分析

    参股煤炭业务再度救驾：公司2011 年全年实现投资收益4.014 亿元，同比增加93.89%%：1）公司参股赵固能源30%股权投资收益3.92 亿元，同比增加81.85%，赵固能源主营煤炭生产和销售，2011 年生产煤炭约550 万吨，近年来一直为公司贡献丰厚投资收益；2）期货投资收益实现983.42万元，2010 年同期亏损829.11 万元。2011 年公司期货套期保值业务收益成功覆盖了公司657.54 万元的存货跌价损失。

    电解铝主业继续亏损：公司全年完成铝产品产量41.7 万吨，销售41.2 万吨，铝业务毛利率3.39%，比上年下降4.33%。扣除期间费用，除三季度外，公司其余三个季度均主营业务亏损。电力成本高企成了公司电解铝业务的最大掣肘。公司在2 台300MW 热电机组建成之前，将继续忍受高达0.46 元/度左右的网购电价，由于电解铝产能大幅过剩，我们预计两年内铝价仍将维持疲软，预计12、13 年公司电解铝业务仍将继续亏损。

    在建自备电建成后公司电解铝成本将大幅降低：公司在原来自备电厂址建设2 台30 万千瓦热电机组，预计将于2013 年底完工，完全达产后年发电量42 亿千瓦时，能够满足公司2/3 的电力需要，我们预计公司自备电价不超过0.39 元/度，大幅低于当地电网电价，这将直接大幅提升公司业绩。

    盈利调整

    我们下调公司2012/2013 公司净利润预测至408 百万/480 百万，对应EPS为0.85 元、1.001 元。

    投资建议

    目前股价对应摊2012、2013 年PE16.45 倍、13.97 倍。目前公司利润主要来自于煤炭业务投资收益，我们认为类比煤炭行业整体PE 更为合适，公司2012 年16.45 倍的PE 略高于煤炭开采行业13.99 倍的整体水平。而考虑到短期内铝价难有起色，公司电解铝业务继续亏损可能性较大，下调公司评级至持有。