事件描述

    焦作万方公布 2012 年年报。

    事件评论

    全年营收同增2.6%，净利亏1536 万，EPS-0.03 元。报告期，公司实现营业收入61.2 亿元，同增2.6%；归属上市公司股东净利-1536 万元，同降104%；每股收益-0.03 元。第四单季营业收入14.9 亿元，同降3.94%，环降4.34%，归属于上市公司股东净利润亏损9439.8万元，单四季eps-0.2元，单三季eps0.07 元。总体上公司业绩低于我们预期。

    铝价下跌和赵固投资收益下滑是公司业绩亏损主要原因。2012 年国内铝现货均价15619 元/吨，同比下滑7.41%；此外，因产量下降和煤价下跌，赵固能源全年贡献投资收益较上年同期下滑38.9%至2.39 亿元。

    2013 年公司原铝成本有望改善。随着2013 年公司2×300MW 热电机组项目的逐步投入运营，理论上公司自供电比例将由目前的0%增至67.7%。我们预计，2013 年新建机组有望发电约38 亿度，供电量约35.3 亿度，自供电比例的增加将使公司2013 年之后的电力成本有所下降。

    预计铝价弱势震荡。我们认为，电解铝行业供给过剩的格局难以扭转。在国家电解铝产能西进的政策指导下，以新疆为主的中国西部电解铝产能将持续扩张（2015 年中国铝冶炼产能将由2011 年的2500 万吨增至3500万吨）。而伴随着中国经济转型，电解铝需求增速趋缓将不可避免，中国因素的作用力将有所减弱。电解铝供给端持续增长而需求端增速下滑将对铝价形成压制。

    维持“谨慎推荐”评级。我们预计公司13 年、14 年EPS 分别为0.31 元、0.42 元（按假设定增2.82 亿股，总股本7.62 亿股全面摊薄计算）。我们认为，随着热电机组的投产，公司原铝成本有望逐步改善；但铝行业产能过剩和高成本的格局仍会维持，预计铝价将弱势震荡。综合考虑铝行业及公司未来发展，维持公司“谨慎推荐”评级。

    投资风险和结论的局限性。（1）盈预测偏差：公司2013 年自供电厂的含税成本0.40 元为公司调研数据，数据的偏差将导致公司业绩预测的较大偏差。（2）行业风险：铝价格走势与我们预计的偏差较大；国家限电政策超出我们预期；（3）公司风险:赵固能源收入因不可抗力因素造成业绩波动较大；热电机组建设投产不及预期。